Финансовая газета >> Портфельный управляющий УК «Альфа-Капитал» Дмитрий Михайлов: «IT-компании продолжат опережать остальной рынок и в следующем десятилетии»

Два «высокотехнологичных» фонда УК «Альфа-Капитал» вошли в десятку лидеров рейтинга по доходности за 8 месяцев. О стратегиях управления, принципах отбора бумаг в портфели и перспективах сектора высоких технологий «Финансовая газета» побеседовала с портфельным управляющим УК «Альфа-Капитал» Дмитрием Михайловым.

– У вас два фонда, ориентированные на высокие технологии. ПИФ «Технологии 100» фактически повторяет структуру Индекса Nasdaq-100. А какова была цель создания ПИФа «Альфа-Капитал Технологии»? Вы хотите переиграть индекс?

– Фонд «Альфа-Капитал Технологии» – это активно управляемый фонд, и в этом его главное отличие от биржевого фонда, основная задача которого – точно следовать индексу. Это два разных подхода, у каждого – свои преимущества. Управление фондом «Альфа-Капитал Технологии» включает в себя детальный анализ эмитентов, относящихся к технологическому сектору, и выбор наиболее перспективных идей – здесь решающее значение имеет работа команды аналитиков и риск-менеджеров, а главное – управляющего, который стремится не переиграть индекс, а собрать «корзину» наиболее интересных и потенциально доходных бумаг сектора.

Среди преимуществ биржевого фонда – низкие комиссии и возможность инвестировать сразу в валюте, возможность покупки паев на бирже, при этом у управляющего нет возможности менять состав портфеля. Очевидно, что кому-то ближе один подход, кому-то – другой. У клиента должно быть право выбора.

– На основании чего и как часто меняются бумаги в портфеле ПИФа «Альфа-Капитал Технологии»?

– Мы стараемся обращать внимание на те вещи, на которые редко обращают внимание sell-side аналитики. Большинство уделяют много внимания краткосрочным финансовым показателям (таким, как квартальная выручка и прибыль), упуская из виду большую картину. В отличие от них, мы пытаемся смотреть на более дальние горизонты (например, 10 лет вперед). Когда мы анализируем компании, определяющими для нас являются три фактора: продукт, культура и будущая структура рынка.

Мы инвестируем в акции тех компаний, которые в большей степени соответствуют этим трем критериям. Продукт должен быть достаточно «крутым» и инновационным, во всяком случае заметно лучше всех остальных на рынке. Корпоративная культура должна быть конкурентоспособной, такой, чтобы в компанию хотели пойти работать лучшие в мире специалисты (независимо от зарплаты). Будущая структура рынка должна позволить эмитенту занять устойчивое доминирующее положение, когда конкуренция будет ослабленной по тем или иным причинам.

Конечно, все со временем меняется. И наша оценка перечисленных факторов – тоже. Время от времени происходит ротация одних бумаг на другие. Но по сравнению с квартальными показателями операционной деятельности наши три фактора относятся к долгосрочным и меняются не так часто. Поэтому структура фонда меняется относительно плавно.

– Чем были вызваны начавшийся в последней декаде марта мощный рост Индекса Nasdaq и коррекция в первых числах сентября?

– Есть несколько объективных причин для опережающего роста акций компаний, входящих в Nasdaq. Изначально стоимость акции зависит от двух переменных – ожидаемых темпов роста бизнеса и применяемой ставки дисконтирования. Начнем с темпов роста. Софтверные компании стали, пожалуй, главным косвенным бенефициаром пандемии COVID-19. Из-за массового перехода пользователей на удаленную работу вырос спрос на компьютерную технику и мобильные телефоны (что было позитивно для Apple). Гораздо сильнее вырос спрос на всевозможные веб-сервисы (такие, как Zoom и Netflix), и компании-провайдеры за считанные недели смогли резко увеличить число своих пользователей (MAU, DAU), выручку и прибыль. Как следствие, инвесторы повысили прогнозы по росту бизнеса софтверных компаний на несколько лет вперед, что означает повышение оценки справедливой стоимости.

Теперь перейдем к обсуждению ставки дисконтирования. Здесь наложились друг на друга два эффекта. Во-первых, в марте ФРС обнулила ставки (до этого ставка была 1,5–1,75%), а во-вторых, инвесторы стали воспринимать бизнес крупнейших IT-компаний как менее рискованный. Соответственно, сократились кредитные спреды и премия за риск инвестирования в акции. Таким образом, если раньше, например, средняя ставка дисконтирования по акциям IT-компаний была около 10%, то сейчас она опустилась до 7–8% (2–3% п. п. снижения складываются из 1,5% снижения ставок по US Treasuries и снижения премии за риск на 0,50–1,5% п. п.). В свою очередь, снижение ставки дисконтирования на 20–30% (c 10 до 7–8%) означает, что компании должны стоить (при прочих равных) на 25–43% дороже. Именно это и произошло.

Если говорить о событиях последних четырех недель, то сначала мы увидели аномальный рост акций во второй половине августа, а затем последующая коррекция опустила капитализацию компаний на исходный уровень середины августа. По мнению Financial Times и Washington Post, это могло быть связано с аномальной активностью SoftBank на рынке опционов. Издания утверждают, что в августе японский банк агрессивно скупал call-опционы на акции IT-компаний на несколько миллиардов долларов.

– Ждете ли вы возобновления интереса инвесторов к высоким технологиям или это направление уже отыграно?

– Большое видится на расстоянии. Если посмотреть на динамику рынков акций за последние несколько десятилетий, то будет видно, что интерес инвесторов к высоким технологиям никуда не пропадает. IT-компании стабильно опережают широкий рынок с начала 1990-х – с момента появления интернета, GUI и начала массового распространения ПК. Так, например, с 1990 года по настоящее время Индекс NASDAQ-100 (этот индекс является хорошим прокси на акции высокотехнологичных компаний) опережал Индекс S&P 500 на 4,4% в год. И это с учетом дивидендов, выплачиваемых компаниями «традиционной» экономики.

Мы не сомневаемся, что IT-компании продолжат опережать остальной рынок и в следующем десятилетии. Мы видим огромный потенциал роста на стыке технологий искусственного интеллекта (AI) и анализа больших данных. Именно в эти технологии и инвестирует наш ПИФ «Альфа-Капитал Технологии».

Однако за последний год технологические компании очень сильно опередили широкий рынок (на 26%, если сравнивать динамику Индекса Nasdaq-100 по отношению к Индексу S&P 500). Лишь в 1998-м и 1999 году (накануне кризиса доткомов) IT-компании отрывались от остального рынка сильнее. Поэтому мы допускаем, что в ближайшие кварталы на рынке может пройти коррекция, когда слишком сильно выросшие высокотехнологические компании временно покажут результат хуже остального рынка. Затем долгосрочный тренд на опережающий рост технологических компаний неизбежно возобновится.

Борис Соловьев
Финансовая газета