Forbes >> Роковые пари: как публичные споры миллиардеров отражаются на заработках инвесторов

На финансовом рынке можно и нужно ставить на все активы сразу, считает директор по развитию бизнеса Alfa Asset Management (Europe) S.A. Вадим Погосьян. Поскольку для достижения большинства целей достаточно просто не проиграть.

Эта история, теперь уже классическая, началась в далеком 2006 году и поначалу не претендовала на то, чтобы хоть в чем-то стать переломной. В тот год всемирно известный инвестор Уоррен Баффет в своем традиционном письме к инвесторам ругал управляющих фондами за непомерно большие комиссии. Тогда же он предложил любому желающему заключить с ним пари: оппоненту Баффета предлагалось создать портфель из любых управляемых фондов и на горизонте 10 лет обогнать в доходности обычный индексный фонд, повторяющий динамику ведущего американского индекса S&P 500.

Долгое время желающих поучаствовать в этом соревновании не находилось, пока в середине 2007 года управляющий активами Тед Сейдс не принял вызов. Он сформировал портфель из пяти хедж-фондов, и 1 января 2008 года гонка инвесторов стартовала. Закончилась она ровно через 10 лет, 31 декабря 2017 года, разгромной победой Баффета. Индексный фонд за вычетом всех комиссий показал доходность 7,1% годовых, в то время как портфель хедж-фондов дал лишь скромные 2,2% годовых.

Профессиональное сообщество восприняло тогда эту новость без эмоций. Всем было понятно, что на основании одного эксперимента сложно делать выводы. Ведь начнись пари не в 2008 году, а, например, в 2000-м или в 2011-м, и результаты могли быть совершенно другими. Из них, впрочем, тоже нельзя было бы сделать выводов.

Но частные инвесторы интерпретировали эту историю совершенно иначе. На их языке она очень быстро свелась к одной категоричной фразе: «управляемые фонды про­игрывают индексным фондам в доходности». В результате популярность индексных фондов с 2017 по 2020 год взмыла до небес.

Сегодня мы можем посмотреть результаты более масштабных, чем просто спор Баффета и Сейдса, исследований на тему активных и пассивных инвестиций. Их опубликовано огромное множество, и выводы большинства из них сводятся к тому, что системно обыгрывать индекс S&P 500 управляющим не удается. Это, безусловно, интересно, но в мире существует великое множество других индексов, и совершенно неясно, насколько для них применимы эти выводы.

В 2019 году компания Neuberger Berman опубликовала работу, в которой сравнивала активно управляемые фонды с индексами на различные рынки, а также сегменты американского рынка. Выводы, к которым они пришли, тоже свидетельствовали о том, что на коротких промежутках времени индекс S&P 500 мало кому удается побить. Но вот с другими индексами ситуация выглядит несколько иначе.

Например, чем менее ликвиден рынок, тем больше управляемых фондов обгоняют индекс. Это же происходит по мере увеличения срока инвестирования: чем он длиннее, тем выше добавленная стоимость от активного управления. И еще один вывод заключался в том, что управляющим активами достаточно сложно бороться с индексом на растущих рынках, однако во время кризисных ситуаций, таких как, например, в 2000 или 2008 годах, больше половины из них в этой борьбе побеждают. Подозреваю, что причина тут в том, что управляющие, в отличие от индексов, могут при необходимости продать все активы и провести периоды сильной турбулентности в деньгах. Индексным фондам такая роскошь недоступна.

Аналитики Neuberger Berman пошли в своей работе еще дальше и предложили убрать из выборки 25% худших управляемых фондов, которые формально хоть и существуют, но в реальности по причине низкого качества управления обслуживают лишь минимальное количество денег инвесторов. Тогда статистика получилась куда более впечатляющей. Если, например, на пятилетнем промежутке управляемые фонды обгоняют индекс S&P 500 только в 41% случаев, то без учета очевидных аутсайдеров доля таких сценариев увеличивается до 67%. А если посмотреть на менее ликвидные сегменты рынка, например на акции малой капитализации либо на крупнейшие акции, но за пределами США, то доля случаев, когда управляемые фонды обгоняют индексы, превышает 90%.

Исследование Neuberger Berman вызвало критику у сторонников пассивного инвестирования. Основной их аргумент заключался в том, что нечестно убирать задним числом худшие фонды. Ведь в момент вложения денег инвесторам могло быть неочевидным, какой из них окажется неэффективным.

На мой субъективный взгляд, этот аргумент не до конца справедлив. Найти фонд, который имеет шансы стать лучшим на горизонте нескольких лет, действительно задача не из простых. Но стабильно худшие фонды видны даже невооруженным глазом. Несмотря на это, поскольку наша цель сейчас просто посмотреть на мир чуть шире, чем через призму категоричных шаблонов «всегда» и «никогда», то я оставлю свое мнение при себе.

А что, если провести такие расчеты для российского рынка? Он в конце концов пока не относится к крупнейшим, а значит, у управляющих должны быть шансы на то, чтобы обыгрывать индексные фонды. Не претендуя на полноту и широту охвата, как у американских коллег, я сделал упрощенную версию.

Для этого взял динамику стоимости пая четырех крупнейших ПИФов, инвестирующих в российские акции, и сравнил ее с динамикой самого первого индексного фонда, появившегося на нашем рынке. Поскольку индексные фонды — явление в России достаточно молодое, то я сравнивал их доходности на трехлетних промежутках.

Для более длительных периодов времени данных пока недостаточно. Я брал доходности каждого из инструментов за все трехлетние промежутки, помещающиеся в диапазон с марта 2016 года по февраль 2021 года. А далее считал средние величины и сравнивал результаты между собой. Вот, что у меня получилось.

Как видите, даже на примере четырех ПИФов сложно сделать однозначные выводы. Два фонда стабильно обгоняют своего индексного конкурента, другие два стабильно ему проигрывают. Я специально не называю их, чтобы не создавать никому рекламу или антирекламу.

Этим примером я лишь хочу показать, что в России, как и в других странах, нет однозначного ответа на вопрос о том, что лучше, активное или пассивное управление. В одних ситуациях выгоднее покупать индексы, в других — управляемые фонды. Но и тут есть одна стабильно проигрышная позиция — быть категоричным и мерять фондовый рынок шаблонами «всегда» и «никогда», причисляя себя к одному или другому лагерю.

Впрочем, цена ошибки в вопросе выбора категории фондов небольшая. Речь тут идет, как правило, о паре процентов полученной или недополученной прибыли. Куда более опасное и разрушительное пари стартовало в США буквально в апреле этого года. Начиналось все достаточно прозаично. Миллиардер и телеведущий Марк Кьюбан рекламировал в своем аккаунте в Twitter криптовалюту доджкоин. Управляющий активами Питер Маллок оставил нелестный комментарий, сказав, что огромное количество людей потеряют деньги, читая подобные сообщения. После недолгой публичной переписки Кьюбан и Маллок заключили сразу два пари. По условиям одного из них Кьюбан ставит на то, что портфель из двух акций, Netflix и Amazon, обгонит индекс S&P 500 на горизонте 10 лет. Второе пари заключалось на то, что криптовалюты биткоин или эфириум также обгонят в своей динамике ведущий американский индекс рынка акций. Как и в случае с пари Баффета, призовой фонд составляет $1 млн, который будет направлен на благотворительность по выбору победителя.

Cтавка Кьюбана на портфели из двух акций и криптовалюты, очевидно, является более авантюрной и самоуверенной. Но он миллиардер и вполне может себе это позволить. Ведь ни выигрыш, ни проигрыш в этих пари не сделают его существенно беднее или богаче.

При этом с большой долей уверенности можно сказать, что от выигрыша Кьюбана проиграют многие частные инвесторы, которые, как и в случае с пари Баффета, сделают для себя глобальные и категоричные выводы. Правда, в данном случае речь уже будет идти не о паре процентов годовых доходности, а о сохранности накоплений в целом. Только представьте, насколько ужасным может оказаться осознание того, что это было плохой идеей вкладывать много лет сбережения в акции любимой компании или в криптовалюту, которую рекламировал известный человек. Ну или наоборот, жалеть о том, что не вложил деньги в новый растущий рынок, когда это делали все вокруг. И это в случае, когда ситуация не требовала от нас каких-либо однозначных решений.

Ведь на финансовом рынке можно и даже нужно ставить на все активы сразу, а не на какие-то из них по отдельности. Потому что для достижения большинства наших жизненных целей достаточно просто не проиграть, а ставки сразу на всех участников эти шансы только увеличивают. Главное, не мыслить шаблонами и не быть категоричными.

Вадим Погосьян
Forbes