15 ноября 2006 года. Интевью А. Тимофеева, посвященное проделанной работе по подготовке макроэкономического исследования фондового рынка в глобальном контексте. Агентство "Интерфакс"

Каким будет российский фондовый рынок через 10 лет? Наверное, таким вопросом задаются очень многие участники рынка. И хотя никто не может дать ответ, каким же этот рынок будет, можно попробовать нарисовать картину, каким этот рынок хочется видеть в среднесрочной перспективе.

Национальная ассоциация участников фондового рынка (НАУФОР) разработала "идеальную модель фондового рынка", опирающуюся на предположение, что развитие рынка будет проходить оптимальным образом. О том, как строилась эта модель и какие цели преследовались при ее построении, в интервью специальному корреспонденту агентства "Интерфакс-АФИ" Ивану Аношину рассказал председатель правления НАУФОР Алексей Тимофеев.

- Алексей Викторович, недавно НАУФОР разработала "идеальную модель фондового рынка". Что это за труд и зачем он нужен?

- Исследование, которое мы оформили в виде документа "Идеальная модель российского фондового рынка", мы считаем работой, необходимой и естественной для саморегулируемой организации, действующей на фондовом рынке, - работой по анализу фондового рынка и выработке представлений о его желаемой, идеальной модели. Более того, мы воспринимаем эту работу как основу всей своей деятельности. Ведь очевидно, что наши усилия должны соответствовать нашим представлениям о результате, которого мы должны добиться.

Что касается общего подхода к исследованию, то мы поставили перед собой задачу описать конкурентоспособный в глобальном контексте фондовый рынок. Для этого мы попытались выработать экономические показатели, которые характеризовали бы такую конкурентоспособность. Важным для понимания является то, что результат - модель не только российского рынка, это модель любого рынка, который должен восприниматься как конкурентоспособный к 2015 году. В этом смысле наше исследование - не прогноз, мы не знаем, как будет развиваться наш фондовый рынок, это зависит от действия большого числа факторов, которые лежат за его пределами и от которых мы были вынуждены отвлечься. То же касается и наших представлений о ситуации с рынками других стран к 2015 году. Конечно же, здесь, как во всяком экономическом исследовании, существует большое количество оговорок, однако только такой подход позволяет выработать своего рода "дорожную карту" с ориентирами, позволяющими оценивать успешность собственных усилий.

Еще одна посылка, которая была задана в начале исследования - задать верхнюю границу представлений об идеальном рынке - каким должен быть рынок номер 4, то есть рынок, следующий по показателю капитализации за рынками США, Японии и Великобритании. И хотя мы не занимаемся в нашем исследовании прогнозированием, хочу оговориться - задача стать рынком номер 4 не кажется невероятной. Рынок номер 1, то есть рынок США, более чем в 4 раза превышает по капитализации следующий за ним рынок, рынок Японии, а третий рынок, рынок Великобритании, примерно в два раза превосходит следующий рынок - рынок Франции. Капитализация рынка Франции - около полутора триллионов долларов, капитализация российского рынка - уже около $800 млрд. По идеальным показателям к 2015 году капитализация российского рынка должна быть от $2,4 трдн до $3 трлн, что не так уж и много.

Между тем я заранее соглашусь и с теми, кто скажет, что успехом для России может считаться достижение и меньшего показателя, однако в том-то и заключается замысел исследования, чтобы стать основой для дискуссии, в которой может быть выработан оптимальный вариант.

Сейчас документ состоит из двух частей, первая часть - это картина положения современного российского фондового рынка. Вторая часть посвящена выработке показателей того, что мы называем идеальной моделью. Она основана на сравнении современных показателей, характерных для рынков разных стран, и выработке гипотезы, какими эти показатели будут у рынков соответствующих стран к 2015 году. Выводы второй части - показатели желаемой модели к 2015 году.

- Почему капитализация была выбрана как основной показатель конкурентоспособности фондового рынка?

- Мы исходили из того, что конкурентоспособность в первую очередь отражается на капитализации. Наибольшая капитализация - не только отражение стоимости национальных компаний, но и результат конкуренции за деньги глобальных инвесторов. Конечно же, капитализация - не единственный показатель, который мы сочли необходимым "оценить" в модели.

Давайте взглянем на наш сегодняшний рынок. Его капитализация достаточно высокая, уже сейчас делающая наш рынок заметным в ряду других рынков, однако она не отличается высоким качеством. Так, на 10 российских компаний приходится около 75% всей капитализации, на одну из них приходится около трети. Примерно такая же доля капитализации приходится на компании нефтедобывающего сектора и электроэнергетики. Поэтому мы хотели понять не только какой должна быть капитализация фондового рынка в перспективе 2015 года, но и какими качествами она должна обладать.

Кроме капитализации, то есть стоимости рынка акций, мы старались понять, каким должен быть объем облигационного рынка, каким должен быть объем срочного рынка, каким должен быть состав инвесторов на рынке, какой в общем числе инвесторов должна быть доля национальных инвесторов.

Однако вернемся к капитализации. Конечно же, мы не хотели бы добиваться повышения капитализации ради нее самой - чтобы избежать пузыря на фондовом рынке, мы пытаемся проследить связь капитализации с ВВП, и получившуюся закономерность задаем как норматив. Это означает, что мы не исключаем мер, которые притормозят рост капитализации в том случае, если динамика ее роста значительно оторвется от динамики роста ВВП.

- Будут ли в модели рассматриваться рекомендации по достижению показателей идеального рынка?

- Я надеюсь, что это будет сделано в третьей части исследования. В настоящее время мы собираемся сконцентрироваться на обсуждении экономических показателей, предложенных в модели. Это является первым этапом работы - рекомендации по достижению результатов не могут быть выработаны, пока мы не найдем согласия относительно видения самих результатов. Мы намерены предложить их обсуждение профсообществу, а после этого начать обсуждение рекомендаций.

- Значит ли это, что в третьей части модели будут подробно рассматриваться вопросы инфраструктуры, законодательства и т.д?

- Я думаю, что это будет делаться, однако пока не могу сказать, с какой степенью детальности.

- Капитализация рынка в большей степени говорит об уровне развития экономики, чем об успешности инфраструктуры и так далее. Ведь если экономика в упадке, никакой большой капитализации не будет. Означает ли это, что в модели вы будете "залезать" в макроэкономику и в рекомендациях что-то прописывать и по этому поводу?

- Показатели, лежащие за пределами финансового рынка, мы не исследовали, иначе мы не смогли бы проделать своей работы - это был бы еще более амбициозный и тяжелый проект. Это и не было, как я уже сказал, нашей задачей. Мы исходили из готовых оценок, в том числе использовали правительственные документы. Оптимизм, который есть в макроэкономических прогнозах, мы разделяем, мы исходим из того, что экономика России будет развиваться хорошими темпами, и одновременно с этим будет развиваться ее фондовый рынок.

- Каково должно быть соотношение роста капитализации и ВВП?

- Рост капитализации должен немного превышать рост ВВП, и это обычная с точки зрения международного опыта ситуация - в этом случае рынок становится источником инвестиций в экономику. Согласно нашей модели, к 2015 году должна сформироваться более тесная связь темпов роста капитализации и ВВП, соответствующая среднемировому уровню, то есть 2-3 процентного пункта годового прироста капитализации на 1 процентный пункт прироста ВВП.

- В идеальной модели у вас есть ряд любопытных показателей развития рынка, например, количество частных инвесторов. Откуда у вас в идеальной модели столько инвесторов - физических лиц - 21 млн человек? Сейчас их немногим больше 200 тыс.

- Как я уже говорил, модель содержит задачи, а не прогнозы. Речь не об оценке с точки зрения реалистичности. Иными словами, мы говорим, что для того, что бы рынок был качественным, нужно, чтобы на нем был 21 млн граждан. Это же касается и многих других показателей.

- Многие показатели, которые выработаны в модели, основаны на статистике прошлого года, то есть на цифрах, которые уже не актуальны. Не сказывается ли это на качестве исследования?

- Мы начали работу над моделью весной этого года и использовали статистку, доступную на тот момент, некоторые цифры появляются только к середине года. Это обычная проблема такого исследования. По мере работы над моделью мы постоянно актуализируем используемые показатели, и, что интересно, некоторые из оставшихся в исследовании данных за прошлый год говорят о том, что мы уже значительно превысили наш план на этот год.

Вообще же о цифрах - некоторые из них требуют пояснения. Например, мы использовали цифры, характеризующие не общий объем средств, переместившихся при IPO, а только ту часть, которая поступила в компании, акции которых продавались. Здесь мы обнаружили, что мы не так далеко от обычной для других рынков доли средств, привлекаемых при IPO компаниями. С другой стороны, мы увидели, что, несмотря на бум IPO в России, для того, что бы он достиг обычного для других лидирующих рынков объема, к 2015 году он должен вырасти гораздо больше, чем в 200 раз.

Исходя из этого, наиболее критические направления движения к идеальной модели - стимулирование создания и активного развития внутреннего рынка IPO, стимулирование многократного роста количества граждан, инвестирующих в ценные бумаги на фондовом рынке, создание сектора иностранных ценных бумаг и повышение их доли на внутреннем рынке, резкий рост стоимости чистых активов инвестиционных фондов.

Прочими приоритетными направлениями являются резкий рост объема сделок с акциями на внутреннем рынке, резкий рост стоимости корпоративных облигаций в обращении, резкий рост пенсионных резервов, резкий рост инвестиций иностранных портфельных инвесторов. Кроме того, в рамках формирования идеальной модели необходимо обеспечение устойчивого долгосрочного роста капитализации, темпы роста которой устойчиво превосходят в долгосрочном плане темпы роста экономики.

Обсуждение данной модели пройдет 15 декабря 2006 года в рамках круглого стола "На пути к идеальной модели фондового рынка России" в "Александр Хаусе". На обсуждение приглашены представители регуляторов финансового рынка, профучастников рынка и инфраструктурных организаций, финансовых аналитиков.