Анна Кузнецова (Вестник НАУФОР №5 2015)

Анна Кузнецова, управляющий директор по фондовому рынку Московской биржи, рассказывает главному редактору журнала "Вестник НАУФОР" Ирине Слюсаревой о новых проектах и услугах, о том, что изменилось на российском рынке за последнее время и почему нельзя останавливаться на достигнутом.

"В ОТВЕТЕ ЗА ЛИКВИДНОСТЬ" Интервью.

Росту ликвидности российского фондового рынка способствует совершенствование регулирования, развитие биржевых технологий и приход на рынок пенсионных средств

- Анна, начнем с общего вопроса: каково состояние российского фондового рынка в целом?

- Рынок сейчас непростой. В начале года ситуация на рынке облигаций была даже сложнее, чем на рынке акций - до второго квартала в условиях высоких процентных ставок рынок облигаций был скорее закрыт, чем открыт. Может быть, и хорошо, что бизнес не занимал деньги на рынке под 20-28% годовых, потому что вернуть их потом с учетом текущей экономической ситуации сложно.

Оживать рынок первичных размещений начал во втором квартале текущего года, в первую очередь, благодаря возвращению на рынок накопительной части пенсионных средств в объеме 400 миллиардов рублей. Это стимулирует новые облигационные размещения. Объем размещений облигаций в прошлом году составил 2 трлн рублей, а за пять месяцев этого года - уже 1,1 трлн рублей.

Некоторые аналитики считают, что рыночные займы возможны при ключевой ставке не выше 10%. Тем не менее, снижение ставки сначала на 1,5% в апреле, а потом на 1% в июне стало хорошим сигналом для активизации долгового рынка.

Российские компании в непростых рыночных условиях успешно прошли пик выплат по внешнему долгу в первом полугодии. Причем некоторые эмитенты не только погашали, но и выкупали свой подешевевший долг. И я считаю, что это очень хороший результат.

Так что в целом, не смотря на сложные внешние условия, фондовый рынок России чувствуют себя всё же неплохо. Среднедневной объем торгов акциями на бирже с января по май составил 41 млрд рублей, облигациями (с учетом размещений) - 40 млрд рублей. Благодаря проведенным на Московской бирже реформам российский рынок укрепил свое положение центра ликвидности и ценообразования по российским акциям. Размещения российских компаний в последние полтора года в основном проходят в Москве, а не на зарубежных площадках.

- Какие новации можно ожидать на биржевом рынке акций?

- В июне мы реализовали на рынке акций ряд технологических нововведений. Одно из них - аукцион открытия, введенный по аналогии с аукционом закрытия, действующим на бирже с сентября 2013 года.

Мы считаем аукцион закрытия успешным проектом - объем торгов в этом режиме вырос в среднем в 8 раз по сравнению с послеторговым периодом, действовавшим ранее. Главное, что аукцион позволил сформировать цены закрытия, использование которых является стандартом на зарубежных рынках. В среднем объем в аукционе закрытия составляет около 2% от дневного объема торгов в стакане, но иногда достигает 7-10% (как это было недавно при пересмотре индексов MSCI). Глобальный индексный провайдер FTSE с 13 апреля этого года начал рассчитывать значения индексов по российскому рынку на базе цен, сформированных в ходе нашего аукциона закрытия. И я надеюсь, что следующий пересмотр индексов FTSE еще больше увеличит объем торгов в аукционе закрытия на Московской бирже.

Еще одно важное нововведение: изменился принцип проведения дискретных аукционов по акциям в случае резких изменений цены бумаги. Во-первых, изменился список ценных бумаг: дискретные аукционы теперь проводятся только по бумагам, входящим в состав Индекса ММВБ (ранее и по индексным бумагам и по бумагам, включенным в Котировальный список 1 уровня). Во-вторых, в случае сильного движения цены биржа дважды в день может проводить серию из трех 10-минутных дискретных аукционов подряд. Ранее при необходимости проводилась 1 серия из 2-х 15-минутных дискретных аукционов с возможностью возобновления торгов после первого аукциона. Тем самым мы привели регламент проведения дискретных аукционов в соответствие с изменившимся регулированием.

Кроме того, на рынке акций появилась более сглаженная линейка тарифных планов. Два года назад мы ввели несколько тарифных планов вместо единого тарифа для всех, теперь провели их настройку.

- На рынке облигаций также есть перемены?

- Да, и весьма существенные. Торги госбумагами (ОФЗ) в анонимном режиме с 1 июня полностью переведены на цикл расчетов Т1: вместо стакана Т0 со стопроцентным депонированием активов мы ввели для гособлигаций стакан Т1 с частичным обеспечением, в котором также проводятся аукционы - открытия и закрытия.

Кроме этого, появился специальный режим торгов крупными пакетами ОФЗ. Заявки большого объема будут исполняться по лучшей средней цене спроса и предложения, сформированной в стакане накануне проведения аукциона и заранее раскрытой, что позволит реализовывать крупные пакеты ОФЗ с минимальным влиянием на рыночную цену. В настоящее время на основании рекомендации Комитета по ценным бумагам с фиксированным доходом принято решение проводить два аукциона в день - в 12 часов и в 17 часов.

Линейка долговых инструментов в прошлом году расширилась за счет еврооблигаций российских корпораций. Сейчас мы работаем над деноминацией - хотим снизить минимальный лот со 100 тыс. долларов до 1 тыс. В России есть физические лица, достаточно состоятельные для покупки таких инструментов. Высокая волатильность, периодически возникающая на валютном рынке, стимулирует таких инвесторов переводить свои сбережения в валютные инструменты. Еврооблигации могут стать хорошей альтернативой валюте, а снижение лотов позволит сделать эти инструменты доступными более широкому кругу инвесторов.

- Анна, каковы ваши главные проекты для инвесторов-физических лиц?

- Один из наиболее важных проектов - запуск индивидуальных инвестиционных счетов (ИИС). Можно сказать, что проект успешно стартовал: на Московской бирже зарегистрировано более 27 тысяч индивидуальных инвестиционных счетов, открытых в брокерских компаниях (учет количества счетов, открытых в управляющих компаниях, в настоящее время никем не введется).

Московская биржа совместно с НАУФОР и брокерскими компаниями прилагает много усилий по развитию и продвижению данного продукта. Важно довести его до такого состояния технологичности, когда им сможет воспользоваться любое физическое лицо.

Мы создали специальный информационный портал, посвященный ИИС, который сейчас стабильно находится в первых строках результатов поисковых Интернет-систем по запросу об индивидуальных инвестиционных счетах. Сформирован пул брокеров для совместной маркетинговой кампании в федеральных и региональных СМИ, стартовала интернет-реклама. Мы видим, что реклама повышает интерес к инструменту. Это хорошо прослеживается по количеству запросов по ИИС, приходящих на наш сайт и сайты брокеров, участвующих в маркетинговом пуле.

Одна из важнейших инициатив - предоставление налоговых льгот при инвестировании на фондовом рынке путем открытия индивидуальных инвестиционных счетов (ИИС). Предоставляется возможность выбрать вид льготы: получить налоговый вычет по итогам года на сумму инвестированных средств или по истечении трех лет освободить от налогообложения полученный доход.

Инвестиционные счета способствуют формированию класса внутреннего отечественного инвестора, который призван стать источником длинных денег, необходимых российской экономике и отечественным компаниям, и не только обеспечит успешное развитие фондового рынка, но и повысит независимость России от западного капитала и международной политической конъюнктуры. Как известно, все успешные финансовые рынки базируются на высокой активности внутреннего инвестора.

В настоящее время сумма, зачисляемая инвестором на ИИС в течение одного года, не может превышать 400 тысяч рублей. Представляется, что лимит может быть увеличен до 1 млн рублей. Чтобы сделать ИИС еще более интересной альтернативой банковским депозитам, важно создать гарантийный фонд, который бы возмещал потери граждан в случае банкротства брокера. То есть создать систему, аналогичную системе страхования банковских вкладов.

Также важно совершенствовать и другие формы налогового стимулирования внутреннего инвестора. Например, срок владения ценными бумагами для получения налогового вычета целесообразно снизить с 3 лет до 1 года. Поскольку с учетом оферт у нас большая часть долгового рынка имеет срок менее 3 лет, то на долговом рынке воспользоваться данной льготой инвесторы не могут, даже если приобретут бумагу при размещении.

Ключевым условием существенного роста клиентской базы рынка является возможность удаленной идентификации клиента. На сегодняшний день только банки могут предоставлять сервис по подключению клиентов к брокерскому обслуживанию без посещения офиса. Брокеры пока не имеют такой возможности, над вариантами решений мы сейчас работаем.

- Президент подписал закон об амнистии зарубежных капиталов. Какая-то часть состоятельных людей, наверно, хотели бы держать свои деньги в России, но в валюте. Считаете ли вы, что рынок еврооблигаций действительно является привлекательным для этого слоя инвесторов и не содержит встроенных механизмов, которые препятствовали бы инвестициям?

- Внутренние встроенные механизмы, которые чему-то препятствуют, можно найти везде. Однако с учетом динамики цен евробондов в конце прошлого года можно предположить, что у инвесторов был неплохой финансовый результат. Помимо корпоративных еврооблигаций на Московской бирже можно купить еврооблигации Минфина, ETF на еврооблигации российских корпораций.

Кроме всего прочего, наблюдается определенная репатриация публичных российских компаний, прежде торговавшихся на зарубежных рынках. Ряд компаний - "Яндекс", "QIWI", "Полиметалл", "Полюс Золото", "Русал" прошли листинг на Московской бирже. Несколько компаний рассматривают вопрос о делистинге с зарубежных бирж, а, например, Номос-банк уже его провел. Возвращение компаний на национальный рынок, нас, безусловно, радует. Причём тенденция делистинга с зарубежных площадок и возвращения на национальные биржи наблюдается и среди компаний других развивающихся стран. Необходимым условием для возвращения эмитентов является развитость инфраструктуры национального рынка.

- Какие причины могут подвигнуть российских эмитентов вернуться?

- Российские эмитенты в свое время размещались на зарубежных рынках по нескольким причинам. Во-первых, основной спрос на российские акции был от международных инвесторов, тогда как до недавнего времени инфраструктура нашего рынка не соответствовала международным стандартам.

Сейчас вся необходимая иностранному инвестору инфраструктура есть и в России: созданы и успешно работают центральный депозитарий и центральный контрагент, предоставляется DMA-доступ, расчеты осуществляются через Euroclear и Clearstream.

Наличие развитой инфраструктуры позволяет проводить размещения акций на локальном рынке с участием иностранных инвесторов. Например, в IPO Московской биржи приняли участие большое количество иностранных инвесторов, которые теперь торгуют нашими акциями на нашей бирже. Если российская компания способна привлечь деньги с рынка, то этот рынок вполне может быть российским.

Второй причиной ухода эмитентов за рубеж традиционно считалась цена размещения. Бытовало мнение, что на зарубежных биржах российские компании оценивались выше, чем в России. Но недавние события на рынках показали, что стоимость российских компаний, которые торговались и в Америке, и в Европе, так же падала, как и стоимость обращающихся на локальном рынке бумаг, а иногда и опережающими темпами, так как там не было поддержки со стороны локальных инвесторов. Естественно, в каждом конкретном случае многое зависит от бизнеса эмитента - ориентирован ли он на экспорт или внутреннее потребление, зависим ли от импорта и т.д. Но в любом случае, если бизнес российский, то риск - российский, от этого никуда не уйдешь.

- Поменялся ли в последнее время состав инвесторов - на рынке облигаций, на рынке акций?

- Физические лица стали более активными как на рынке акций, так и на рынке облигаций. Они всегда более активны в периоды высокой волатильности - а таковыми в последнее время получились март и декабрь 2014 года. В декабре на Московской бирже был установлен рекорд по количеству новых счетов, открытых физическими лицами (около 30 тысяч счетов).

Потенциальный частный инвестор мыслит пока в категориях банковских депозитов, защищенных страхованием вкладов. Появление ИИС, которые могут быть комбинацией таких продуктов, как ОФЗ, корпоративные рублевые и валютные инструменты, позволяет начать оперировать с фиксированной доходностью не через банковский депозит, а на рынке ценных бумаг. По мере снижения ставок по депозитам через этот канал на фондовый рынок будут приходить деньги частных инвесторов.

В этой связи очень хочется, чтобы те российские банки и крупные брокеры, которые активно продавали структурные продукты на внебиржевом рынке, подготовили подобные инструменты для обращения на публичном рынке Московской биржи. Думаю, на них был бы спрос, в том числе и в рамках инвестирования средств ИИС. В этом направлении, мне кажется, индустрии нужно быть более креативной.

- Вроде бы считается, что российские финансисты креативны всегда?

- Оценка креативности сильно зависит от угла зрения. В январе Московская биржа произвела так называемое "большое бразильское погружение": команда наших сотрудников посетила бразильскую биржу BOVESPA с целью изучения работы местного финансового рынка. Там многое устроено совсем не так, как у нас. Местные банки и брокеры мне показались более инициативными в части создания и продвижения новых продуктов - ETFs или бразильских депозитарных расписок. Мне кажется, участникам нужно брать инициативу в свои руки и активнее самим развивать рынок.

- Давайте вернемся к рынку. Какова ситуация на рынке корпоративных облигаций? Вы говорили, что ожидаете в середине года открытия локального долгового рынка, будет ли оно?

- Пессимистичной я просто не могу быть, поэтому ожидаю открытия долгового рынка. С учетом того, что внешние рынки были закрыты не только для компаний, попавших под санкции, но и для всех остальных, получилось, что доля внутренних заимствований радикально увеличилась. Если раньше соотношение "внешний/внутренний рынок" выражалось цифрами 40 на 60, 45 на 55, то в текущем году практически 100% заимствований было на внутреннем рынке.

Адаптируясь к текущей ситуации, Московская биржа подготовилась к возможности выпуска локальных облигаций, номинированных в разных валютах. Мы готовы проводить размещения в евро, долларе, швейцарском франке, фунте стерлингов, с 1 июня - в юане. Основной интерес участники проявляют к доллару и евро, в первую очередь, к доллару, поскольку у евро есть дополнительные риски в связи с программой количественного смягчения ЕЦБ. Ожидаем, что будет востребован юань с учетом нынешнего вектора на Восток. Мы думаем, что локальные облигации, номинированные в валюте, могут оказаться востребованным продуктом. Зарегистрированных эмиссий достаточно много, но в этом году валютных размещений еще не было.

- Еще хотелось бы обсудить состояние рынка госдолга…

- В этом году порадовал Минфин объемом размещений и появлением нового инструмента - ОФЗ-ПК с плавающим купоном. Сейчас готовится еще один новый инструмент - ОФЗ, привязанные к инфляции. Биржа со своей стороны совершенствует торговые технологии. Перевод торгов ОФЗ в режим Т1, который состоялся 1 июня, по нашим ожиданиям повысит оборачиваемость и ликвидность бумаг. Появится возможность реализовать новые стратегии торговли, эффективно управлять денежными средствами с использованием частичного преддепонирования. Мы возлагаем на этот проект большие надежды.

- Каково состояние рынка первичных размещений акций и каковы его ближайшие перспективы?

- В этом году было несколько сделок: SPO "Магнита" и "Ленты", IPO компании ОВК, а также листинг акций "Русала". Эти сделки показывают, что наша инфраструктура эффективно работает, и в условиях затруднений с выходом российских компаний на зарубежные рынки размещения можно успешно проводить и на внутреннем рынке.

О перспективах говорить сложно, но я уверена, что без мощной внутренней инвесторской базы развитого рынка IPO в России не возникнет. Так что работа с институциональными инвесторами и индивидуальными инвестиционными счетами - наши ключевые задачи.

Для НПФов регулятор за последние годы сделал очень многое: изменен срок переоценки портфелей пенсионных фондов с года до пяти лет, расширена линейка доступных для инвестирования инструментов. С начала года индекс ММВБ вырос на 18%, и покупатели долевых бумаг должны быть в плюсе. Это хороший повод для фондов посмотреть в сторону инвестирования на рынке акций.

После модернизации листинга в высший котировальный список включены акции "Газпрома", "Роснефти", "Мегафона", "Транснефти", "ФСК-ЕЭС", которые до этого российские пенсионные фонды покупать не могли, зато американские - покупали.

Появились интересные эмитенты с хорошей дивидендной доходностью: акции Московской биржи, "Башнефти", привилегированные акции "Сургутнефтегаза".

С пенсионной индустрией нужно работать, чтобы она расширяла круг своих инструментов. Это будет поддерживать рынок в целом, поскольку НПФ - это крупный и долгосрочный инвестор.

- Что происходит с вашим проектом модернизации листинга: будут ли еще изменения - или главное сделано?

- Новые требования листинга вступили в силу в прошлом году, но эмитентам дан переходный период в два года, в течение которых они должны привести себя в соответствие новым требованиям. Можно сказать, что большая часть эмитентов 1 и 2 Котировальных списков требования в основном соблюдают, и постепенно повышают уровень своего корпоративного управления. Так что ждем наступления 9 июня 2016 года.

Дополнительные требования, которые недавно ввела Московская биржа, касаются преимущественно критериев независимых директоров. Когда мы готовили реформу листинга, обновленный Кодекс корпоративного управления еще не был принят, поэтому мы скорректировали некоторые критерии после принятия Кодекса.

Считаю введенные изменения очень большим прогрессом с точки зрения повышения уровня корпоративного управления в России и прозрачности российских компаний.

Новые правила листинга позволили включать новые бумаги в котировальный список высшего уровня на этапе первичного размещения. У биржи появилась возможность оценки нарушений со стороны эмитентов (существенные / несущественные), маркировки бумаг в листинге. Понятно, что характеристики транспарентности трудноизмеримы, результат проявляется не сразу, но движение в этом направлении стратегически правильное.

Также мы повысили требования для включения облигаций в котировальный список высшего уровня. Теперь в него нельзя включать необеспеченные облигации за исключением случаев, установленных Правилами листинга, в том числе в случае, когда акции эмитента включены в котировальный список высшего уровня или у эмитента (выпуска) есть рейтинг международного рейтингового агентства надлежащего уровня.

Повышены также требования к листингу ипотечных сертификатов участия: необходимо наличие договора со спецдепозитарием, а если в состав ипотечного покрытия входит нежилая недвижимость, то требуется наличие рейтинга. Все эти изменения вступили в силу с 15 апреля.

Сейчас биржа готовит новые требования к листингу на рынке инноваций и инвестиций (РИИ), планируем увеличить объем раскрываемой информации для эмитентов-концессионеров.

Таким образом, с 2014 года на российском рынке проводится радикальная реформа листинга, которая завершится в 2016 году и выведет российский институт листинга на совершенно другой уровень.

- Чуть раньше вы затронули интересную тему о выплате российскими компаниями внешнего долга. Текущая проблема, как известно, решена. Как вам видится ситуация в будущем?

- Самые сложные моменты с точки зрения выплат внешнего корпоративного долга были как раз в первом полугодии. И я очень рассчитываю, что второе полугодие пройдет так же спокойно, как и первое.

Здесь, наверно, уместно сказать про дефолты, сравнить нынешнюю ситуацию с тем, что было в 2008-2009 годах. Совокупный объем дефолтов за 2014-2015 годы - это примерно 5-6% от дефолтов 2008-2009 годов.

Биржа встретила текущие вызовы более подготовленной и научилась работать с проблемным публичным долгом. Внедрена система дефолт-менеджмента - бумаги маркируются в системе, ограничивается перечень доступных режимов торгов, проводится кросс-делистинг облигаций эмитента, допустившего дефолт. Наконец, мы реализовали несколько типов новаций проблемного долга с использованием технологий неттинга обязательств. Данная технология, по сути, позволяет "обменять" дефолтный выпуск облигаций на новый выпуск, или несколько обращающихся выпусков - на один новый выпуск. Это удобно как для инвесторов, так и для эмитента, позволяет снизить риски, связанные с расчетами в ситуации, когда уровень доверия на рынке снижается.

Еще одна реализованная новация - повторная оферта. Когда у эмитента облигации произошел технический дефолт, но в течение десяти дней эмитент нашел деньги и готов погасить облигации, объявляется повторная оферта, которая исполняется, и в результате дефолт не происходит.

Третья новация, которая внедряется сейчас - это изменение эмитентом срока погашения облигаций, поддержанное решением собрания владельцев облигаций (облигационеров). Благодаря изменениям в регулировании сейчас появилась возможность провести собрание владельцев облигаций и принять легитимные решения, а не основываться только на обычаях делового оборота, как было ранее.

Очень важно, что биржа научилась отрабатывать нестандартные ситуации. В "предыдущей жизни" происходило многое. Например, создавались различные обстоятельства, приводящие к необходимости приостановки торгов в дату исполнения оферты, чтобы не было технической возможности ее исполнить. Например, один из эмитентов для этих целей инициировал процедуру самобанкротства. Такого рода случаи выявлялись и отрабатывались ручным способом. Но сейчас никто пока не придумал ничего такого, что нами не было бы предусмотрено.

- Правильно ли я понимаю, что сейчас драйвером на долговом рынке все-таки являются возвращенные пенсионные деньги? И что этот драйвер - разовый, не длительный?

- Чем больше денег в системе, тем больше бумаг и выше скорость их обращения. Зависимость тут прямая: пришли на рынок новые деньги - появились новые выпуски. Чем больше денег, тем больше заключается сделок на вторичном рынке. И в отличие от банков, которые покупают облигации во многом для дальнейшего использования на рынке репо, НПФы являются портфельными инвесторами.

Первичный рынок для эмитентов облигаций сейчас приоткрыт - в систему пришли средства НПФ. С точки зрения ликвидности любые деньги, пришедшие на рынок, - это хорошо. Реализуемые биржей проекты, такие как КСУ (клиринговые сертификаты участия) на рынке РЕПО, также будут способствовать увеличению скорости обращения облигаций на рынке, а значит, и его ликвидности.

На сегодняшний день в обращении находятся семь триллионов рублей корпоративного долга. Так или иначе, но они работают: где-то исполняются оферты, где-то идут погашения, поэтому движение на рынке есть, и оно будет всегда. Но вот бума в ближайшее время ожидать вряд ли стоит, особенно с учетом высокой стоимости денег.

Понятно, что пришедшие от НПФ 400 миллиардов рублей составляют лишь немногим больше 5% от общего объема рублевого долга, но это существенная сумма для запуска первичной и вторичной активности.

- Сейчас политические причины обусловливают поворот на Восток. Как вы расцениваете саму целесообразность и вероятность этого движения, в том числе, для биржи?

- Это вероятно и целесообразно, причем не только для биржи, но для России в целом. Ведь большая часть страны находится за Уральскими горами. На Московской бирже торгуется юань, у нас работают китайские банки, взят курс на взаимные расчеты между Россией и Китаем в национальных валютах. Очевидно, что бенефициарами будут и субъекты этих международных отношений, и финансовый рынок.

Но столь же очевидно, что инвестирование - это долгий путь, который нужно прокладывать. Однако я верю в это направление, и жалко, что мы не уделяли ему должного внимания прежде.