Игорь Марич (Вестник НАУФОР №9 2015)

Игорь Марич, управляющий директор по денежному рынку Московской биржи, рассказывает Ирине Слюсаревой о том, что даст рынку появление клиринговых сертификатов участия, и почему шоки декабря 2014 года удалось пройдены относительно безболезненно.

"МЫ НЕ СТОИМ НА МЕСТЕ".

- Ситуация достаточно спокойная. Во всяком случае, по сравнению с тем, что мы наблюдали, допустим, в конце прошлого и даже начале этого года. Эта относительно стабильная ситуация отражается на ставках ? их волатильность сейчас невысока ? и на небольших масштабах использования обеспечения (ведь операции на денежном рынке сейчас идут в основном под обеспечение). Межбанковский рынок необеспеченных кредитов, естественно, тоже существует, но он не играет главенствующей роли.

Сейчас основу на денежном рынке составляют операции репо - и по объемам, и по тому, как именно они используются участниками. Доминирующая (с точки зрения объемов) роль на этом рынке по-прежнему принадлежит Банку России. Общая задолженность коммерческих банков перед регулятором по операциям рублевого репо составляет около одного триллиона рублей, по операциям валютного репо - около двух триллионов рублей (в рублевом эквиваленте). Сейчас эта задолженность меньше достигавшихся прежде пиковых значений, и Банк России сокращает объем выдаваемых денег, потому что видит отсутствие такой большой потребности, которая имела место раньше.

То есть сейчас можно говорить о более мягкой ситуации с ликвидностью.

- Я считаю, что да. Значительного спроса на валюту в целом нет. Компании, в общем-то, запаслись. Банк России предоставил рынку достаточно большую долларовую ликвидность. Степень использования обеспечения, доступного для операций с Банком России, достигала на пиках 80%. Это, конечно, очень много. На настоящий момент эти объемы практически в два раза ниже.

Кроме того, получить валюту можно в репо с центральным контрагентом (ЦК), которое за последние пару лет получило активное развитие. Московская биржа запустила репо с ЦК в начале 2013 года, оно предоставляет участникам важные преимущества, в том числе устранение риска контрагента, гарантию исполнения обязательств, а также возможности для неттинга обязательств и требований. Сейчас уже две трети операций репо на междилерском рынке (без участия Банка России) приходится на репо с ЦК. Его объем вплотную приблизился к 300 миллиардам рублей в день.

- Это действительно много, и это постоянно восходящая динамика. Сейчас можно говорить, что именно репо с ЦК является ключевым элементом денежного рынка. В нем участвуют практически все субъекты - и банки, и небанки. В репо с ЦК принимается очень широкий спектр обеспечения, и мы его постоянно расширяем. Список сначала состоял только из ОФЗ, потом добавились наиболее ликвидные акции, чуть позже - корпоративные облигации, а в конце прошлого года и еврооблигации. Это было очень важно, потому что в условиях сложной геополитической ситуации и закрытия внешних рынков для многих участников (а на внешних рынках они как раз фондировали свои портфели еврооблигаций и других иностранных ценных бумаг) возникла необходимость поиска альтернативных источников фондирования.

Для биржи это стало определенным вызовом.

Все же иностранные ценные бумаги, включая еврооблигации, - это инструменты, которые традиционно на организованном российском рынке не обращались. Они имеют свою специфику и ориентированы на западные рынки, в том числе по параметрам выпусков. И естественно, для нас было не так легко включить их в спектр инструментов, с которыми проводятся операции на MOEX. Тем не менее мы видели очень большую потребность в них со стороны наших участников, особенно перед новым годом, поэтому оперативно добавили их в операции репо и, по всем оценкам, очень помогли участникам. Сейчас около 30% операций репо с ЦК приходится на еврооблигации.

Вторая важная история на рынке репо с ЦК случилась в 2015 году. С 1 июня мы предоставили возможность заключения не только рублевых сделок с центральным контрагентом, но и валютных, а также увеличили сроки по ним. Понятно, что в это время у участников (даже небольших банков) скопились существенные запасы валюты, которые куда-то надо было размещать. В этом очень помогли операции репо с ЦК. На сегодня доля валютного репо уже составляет порядка 7-8% от общего объема репо с ЦК.

- Да, увеличение сроков репо с ЦК - еще одна важная история. У нас рынок сверхкороткий, в основном, на нем доминируют операции овернайт, на которые традиционно приходится до 90% объема рынка репо. Но с тех пор, как Банк России больше года назад сместил акцент в своих операциях с овернайта на недельное репо, произошло удлинение всех операций на российском денежном рынке. На сегодня доля операций репо сроком неделя и выше на междилерском рынке выросла до 25%, а на все операции репо с ЦК длиннее овернайта приходится порядка 10%.

- Планируете ли вы развивать денежный рынок дальше и как?

- Сейчас уже и сам рынок, и его инструментарий достаточно развиты. Есть рынок репо с Банком России - операции проводятся на Московской бирже и через инфраструктуру НРД. Кроме того, на Московской бирже заключаются сделки междилерскогорепо как через центрального контрагента, так и без него.

Все это позволяет участникам управлять своей ликвидностью. Более того, если бы не репо с ЦК, то в конце прошлого года мы бы вполне могли увидеть на рынке повторение кризиса 2008 года. Тогда на рынке репо сложилась очень непростая ситуация взаимных неплатежей, рынок очень сильно пострадал, а где-то выступил дополнительным драйвером негативных изменений.

Сейчас инфраструктура денежного рынка гораздо более развита и способна позволить участникам пережить кризисные времена. При этом мы не стоим на месте и продолжаем расширять инструментарий, предлагая новые продукты и услуги.

В частности, после удлинения сроков репо возросла потребность участников в эффективном управлении обеспечением, то есть возможности быстро и без разрывов ликвидности менять один актив на другой при изменениях рынка.

Банк России выступил новатором и запустил операции репо с корзиной ценных бумаг и управлением обеспечением в НРД. Пока они доступны только на внебиржевом рынке. Но мы уже подготовили и протестировали технологию биржевого репо с корзиной и ждем, когда Банк России добавит и эти операции в свой инструментарий.

- Мы сейчас готовим очень важный для рынка проект - репо с клиринговыми сертификатами участия (КСУ), которые будут выдаваться центральным контрагентом - Национальным клиринговым центром в обмен на вносимые в имущественный пул активы из списка тех, которые принимаются центральным контрагентом в обеспечение. Очень важно, что активы вносятся на клиринговые счета НКЦ, соответственно, все права собственности на эти активы сохраняются у вносящих их участников. Это позволяет им получать все выгоды от владения ценной бумагой, в том числе, дивидендные выплаты, купонный доход, право на участие в корпоративных действиях.

Сейчас одна из больших проблем рынка репо состоит в сложности осуществления прав владельцев ценных бумаг во время корпоративных действий. В репо все права собственности на бумагу переходят покупателю по первой части, но при этом все экономические выгоды должны остаться у того, кто ее отдал. Это означает, что все выплаты и права, вытекающие из этой ценной бумаги, ее первоначальный владелец должен иметь возможность реализовать. По выплатам законодательство принято: если ты взял бумагу по первой части сделки репо и получил по ней какие-то доходы, то обязан их передать тому, кто тебе бумагу по первой части репо отдал. А вот с голосами участия в корпоративных действиях пока все достаточно сложно. И это, естественно, негативно сказывается на возможности использовать бумагу в сделках репо, когда эти корпоративные действия случаются.

Эта проблема решается как раз в сделках репо с клиринговыми сертификатами участия, которые выступают в качестве универсального обеспечения. И поскольку по сделке репо переходят не сами исходные бумаги, а только клиринговый сертификат участия, а все права остаются у тех, кто изначально этими ценными бумагами владел, то естественно, владельцы могут их заменять на другие ценные бумаги. При этом НКЦ контролирует, чтобы бумаги, вносимые в имущественный пул, отвечали предъявляемым требованиям, а клиринговые сертификаты участия оставались достаточно обеспеченными при замене бумаг.

- Нет. В том-то и дело, что нет однозначного соответствия "первичной" ценной бумаги и КСУ. Давайте поясню примером. У вас есть облигации "Газпрома", "Лукойла", ОФЗ разных выпусков. Все это принимается центральным контрагентом в обеспечение с определенным дисконтом по каждой бумаге, который зависит от рыночного риска по этой ценной бумаге и ликвидности. Допустим, все эти бумаги совокупно оцениваются по рынку в миллион рублей. А с учетом применения дисконтов НКЦ они оцениваются в 900 тысяч рублей. Это означает, что в обмен на внесение этих бумаг в пул вы получаете клиринговые сертификаты участия на 900 тысяч рублей, которые можете использовать в сделках репо с центральным контрагентом и, как мы очень надеемся, с Центральным банком.

- Да, были внесены изменения в законодательство, в том числе в закон о клиринге, что обеспечивает высокую защищенность владельцев клиринговых сертификатов участия.

- Мы считаем, что все наши участники, которые сейчас проводят операции репо с центральным контрагентом, будут заинтересованы в проведении сделок с клиринговыми сертификатами участия. Мы видим большую заинтересованность участников. При этом надо помнить, что, помимо изменения законов, должны быть приняты подзаконные акты Банка России и поправки в Налоговый кодекс.

- Как сейчас видится, нет. Клиринговый сертификат участия - просто еще одна ценная бумага. Как вытекает из проектов нормативных актов Банка России, появится небольшое количество новых счетов, связанных с выпуском и обращением клиринговых сертификатов участия. Но это не способно драматично усложнить жизнь бэк-офисам участников.

- Ситуация тогда сложилась для участников, безусловно, тяжелая. Имела место огромная волатильность, а также усиление требований к обеспечению, в том числе и на бирже, что, в свою очередь, сказывалось на ликвидности участников.

Рынок без центрального контрагента в такие драматические моменты коллапсирует, участники перестают работать друг с другом, не понимая, кто завтра останется в живых. Поэтому мы видели и такой взлет ставок. Но все же это был очень короткий момент времени, а потом ситуация быстро стала стабилизироваться.

- Скорее, помогли те изменения в политике ЦБ и в инфраструктуре, которые были сделаны.Если бы не было центрального контрагента, то, я уверен, были бы гораздо более разрушительные воздействия, и последствия были бы гораздо тяжелее. Есть сочетания разных факторов. С одной стороны, участники начинают очень сильно бояться работать с контрагентами, с другой стороны, зачастую появляется мотивация дополнительно заработать на проблемах контрагента. Но когда рядом есть инструментарий центрального контрагента, эта стратегия уже не проходит, и соответственно, участники более защищены, в том числе, может быть, и от не совсем добросовестного (с точки зрения этики) поведения контрагента. Поэтому, на мой взгляд, наличие ЦК очень сильно помогло. Сами участники это подтверждали и говорили, что если бы не центральный контрагент, то кто-то мог и не пережить декабрь.

- Да. Если посмотреть на объем рынка репо, то он сейчас существенно больше, чем в 2008 году. Понятно, что участники сделали определенные выводы и не брали такой большой левередж, какой они брали тогда. Но даже при таких объемах все могло бы быть гораздо болезненнее, чем по факту случилось. Большую роль сыграла не только политика Банка России, но и готовность инфраструктуры смягчить шоки.