Игорь Голутвин (Вестник НАУФОР №11 2015)

Игорь Голутвин, соруководитель Управления структурных транзакций "ВТБ Капитал", на седьмом Инвестиционном Форуме ВТБ Капитал "РОССИЯ ЗОВЕТ!" рассказал Ирине Слюсаревой о том, почему на отечественном срочном рынке наиболее востребованным продуктом остается валютный процентный своп; а также что изменит обязательный централизованный клиринг.

"ЛИКВИДНОСТЬ УШЛА. НО ОБЕЩАЛА ВЕРНУТЬСЯ"

- Эту тему целесообразно разбить на несколько частей. Во-первых, это анализ рыночной инфраструктуры. Во-вторых, состояние рынка, анализ спроса и предложения, и, в-третьих, макроэкономика.

Давайте начнем с обсуждения текущей рыночной конъюнктуры. Экономика России в большой степени зависит от продажи сырья, что и определяет продуктовую линейку финансовых инструментов российского рынка. Если говорить о производных инструментах, то наиболее востребованным продуктом остается валютный процентный своп, сейчас он занимает около 90% рынка. Стоимость добычи сырья рассчитывается в одной валюте, а продажа в другой, поэтому в этой ситуации интерес к валютным свопам вполне обоснован. Он необходим для того, чтобы осуществлять синтетическое финансирование в валюте, отличной от рубля.

Также для хеджирования валютных рисков в таких случаях обычно заключаются форвардные контракты. Их ценообразование зависит от текущего курса валютной пары доллар-рубль на спот-рынке, рублевой процентной ставки и от долларовой процентной ставки. Чем выше рублевая процентная ставка, тем выше будет цена форварда, и, соответственно, более привлекательным синтетическое финансирование через валютно-процентный своп.

В этой связи при высоких ставках продавать форвард, с одной стороны, интересно, потому что он торгуется намного выше, чем инструменты спот-рынка, а с другой стороны, рискованно, ведь, как правило, высокие ставки обусловлены высокой волатильностью на рынке.

Динамика рыночных индикаторов, которую мы наблюдаем последнее время, подтверждает эту тенденцию. Резкие изменения экономической ситуации оказывают значительное влияние на уровень ставок и состояние спот-рынка, что, в свою очередь, снижает активность участников рынка в связи с возросшими рисками и волатильностью. Затем наступает период стабилизации, волатильность падает, ставки снижаются. В этот момент, с одной стороны, все еще сохраняется неуверенность инвесторов, но с другой стороны, первые признаки стабилизации обещают более предсказуемую рыночную конъюнктуру. Думаю, сейчас мы находимся на этом этапе цикла. Рынок адаптируется к новой реальности, новому курсу рубля, постепенно снижается волатильность, компании снова начинают смотреть на стандартные инструменты, которые были им интересны в предыдущие годы, появляется некое равновесие.

В этом году спрос со стороны корпоративного сектора на производные финансовые инструменты (ПФИ) был низким в связи с рыночной нестабильностью. Думаю, что в следующем году он будет выше.

Говоря об активности на рынке, важно отметить еще один фактор. Когда падают цены на сырье, объемы хеджирования тоже уменьшаются.

- Да, если мы рассматриваем гипотетическую стоимость нефти на уровне 100 долларов, то необходимо хеджировать сумму Х, которая складывается из объема, умноженного на 100. Когда цена на нефть падает до 50 долларов за баррель, тот же объем следует умножать уже на 50, то есть получается сумма 0,5Х. Соответственно, объем хеджирования тоже снижается.

Сегодня мы находимся в новом экономическом цикле, в новом цикле цен на энергоносители. И речь не только о ситуации в России, эти факторы так же значимы и для глобальной экономики. Компании хотели бы видеть баланс цен на сырьевом рынке, чтобы планировать объемы хеджирования, при расчете которых необходимо учитывать не только курс рубля, но и стоимость того товара и сырья, которое компании добывают или производят. Мы ожидаем, что уровень волатильности будет постепенно снижаться, а спрос - восстанавливаться.

- Возможности коммерческих банков по предоставлению ликвидности для корпоративного сектора во многом будут зависеть от геополитической обстановки. Сейчас доступ российских банков на международные рынки деривативов ограничен. Практически сейчас существует офшорный рынок производных, который подразумевает проведение операций без участия российских финансовых институтов. Деривативные сделки на рублевые инструменты проводятся, но в небольших объемах, ведь фактически сегодня этот рынок оторван от России, и в сделках принимают участие в основном международные банки. Это негативно влияет на всех участников рынка, потому что полноценный рынок деривативов на рубль не может существовать в отрыве от страны, в которой происходит оборот этой валюты. Иностранные компании, которые прежде работали в России и ввиду сложившихся обстоятельств ограничили свою деятельность, тоже испытывают финансовые сложности. Они, так же, как и мы, заинтересованы в том, чтобы объем ликвидность вернулся на докризисные уровни.

Кроме того, важно учитывать, что, несмотря на текущую экономическую ситуацию, спрос на производные инструменты со стороны компаний продолжает существовать. У банков есть желание этим заниматься, иностранные инвесторы также заинтересованы в ПФИ. Соответственно, все будет зависеть от стабилизации экономической конъюнктуры, и в этом случае мы увидим движение вперед, а не назад.

- Сегодня самое важное в инфраструктуре - развитие централизованного клиринга. После 2008 года в странах с развитой экономикой, а также на ряде развивающихся рынков, все более заметной становится тенденция проведения большинства сделок за счет клиринга через центрального контрагента, а не во внебиржевом формате. В 2008 году в мире существовало всего несколько центральных контрагентов, сейчас их порядка 90, и значительная часть появилась в течение последних лет.

К тому же совершенно четко прослеживается законодательный тренд на то, что сделки через центральный клиринг являются предпочтительными, так как они требуют вложения меньших объемов капитала и имеют пониженные коэффициенты взвешивания. Регуляторы всячески стимулируют участников совершать сделки через центрального контрагента. Конечно, в первую очередь речь идет о профессиональных участниках рынка - банках, крупных финансовых институтах. Но и корпоративные клиенты тоже могут использовать институт центрального контрагента.

Центральный банк Российской Федерации следует глобальным тенденциям в этой сфере, недавно состоялось публичное слушание нового закона о центральном контрагенте. Законопроект фактически предлагает ввести отдельный статус именно центрального контрагента как небанковской организации и уравнять в правах и обязанностях уже существующих на российском рынке центральных контрагентов. Для центрального контрагента также предлагается ввести определенные стандартные процедуры риск-менеджмента, которые гарантируют его финансовую стабильность, и необходимые процедуры регулирования.

Ключевой задачей станет признание российского центрального контрагента в иностранных юрисдикциях, так как в таком случае он сможет стать равноценным партнером для международного клиринга с другими центральными контрагентами.

На мой взгляд, мы сейчас движемся в правильном направлении. Если мы придем к намеченной цели, объемы ликвидности восстановятся, появятся она и на рынке производных инструментов. Появится возможность реализовывать больше сделок на российском рынке, возможно, на лучших условиях и с меньшей маржой, что позитивно скажется на корпоративном секторе. Конечно, все это возможно при условии, что российский центральный контрагент станет полноправным участником международного клиринга.

Сегодня есть много вопросов о необходимости использования клиринга в конкретных случаях, например, стоит ли его использовать при операциях по валютно-процентным свопам. Российский рынок все-таки достаточно специфичен. Если у нас основной риск - это движение курса национальной валюты, то для Европы основной риск - движение процентных ставок и спредов.

Во время кризиса в Европе и США в 2008 году наибольшее влияние на финансовые компании имело именно движение процентных ставок и расширение спредов, поэтому продвижение центрального клиринга в этих странах настолько активно.

Сейчас мы в самом начале пути, и думаю, российское финансовое сообщество и регуляторы предпринимают верные шаги. Как и в любом масштабном проекте, важное значение имеют детали.

- Рассмотрим такую ситуацию. У центрального контрагента появился новый статус, он стал небанковской организацией. Участники клиринга должны быть уверены в том, что центральный контрагент гарантирует им защиту в случае резкого изменения рыночной конъюнктуры, что его система риск-менеджмента отвечает макроэкономической реальности.

- Как я уже сказал, сегодня в мире существует 90 центральных контрагентов. Чем больше конкуренция в финансовой инфраструктуре, тем более привлекательные условия предлагают инфраструктурные компании, в том числе, и для участников рынка. Стоимость сделок, проведенных через центрального контрагента, должна быть оптимальной для обеих сторон.

Важно учитывать, что конкуренция не должна идти в ущерб риск-менеджменту. Безусловно, услуги клиринга имеют определенную цену, этот сервис не может быть бесплатным, но компании должны понимать, за что они платят. Уместна и правильна плата за гарантии, надежный риск-менеджмент, развитая система центрального клиринга. Поэтому необходимо соблюдать баланс между стоимостью и качеством услуг.