Алексей Антонюк (Вестник НАУФОР №12 2017)

Алексей Антонюк, генеральный директор ЗАО «Газпромбанк - Управление активами», рассказывает Ирине Слюсаревой, что квалифицированные клиенты любят не сам риск, а возможность получить доходность дополнительно к базовой; и объясняет, какие факторы, с точки зрения управляющих, будут двигать рынок.

НОВЫЕ ПОРТФЕЛИ, НОВЫЕ ЛОКАЦИИ

- Алексей, можно ли оценить, какую примерно часть дохода ваша компания генерирует через ритейл, а какую часть - через доверительное управление (говорим не о цифрах, но о соотношении)?

- В текущей структуре бизнеса, ритейл генерирует гораздо больше дохода - просто в силу того, что там и маржинальность выше, и существенные объёмы активов. Объемы ресурсов в ритейле значительно превышают объемы, привлеченные со стороны состоятельных клиентов. В то же время мы считаем, что активно развиваться будут оба сегмента: и розничное направление, и сегмент состоятельных частных клиентов. Исходя из этого, мы ожидаем, что доли обеих частей - говорю именно о бизнесе управляющей компании - будут расти опережающими темпами по сравнению с другими направлениями нашей работы.

- Чего сейчас хотят ваши состоятельные клиенты? Насколько требовательны они к регулярному появлению новых сервисов и продуктов? Или главное для них - старая добрая высокая доходность?

- Доходности клиенты, конечно, хотят, это факт. Хотят заработать, хотят защитить деньги от инфляции. Причем в доверительном управлении им желательно заработать больше, чем с помощью классических банковских депозитов. В то же самое время мы видим, что клиенты не готовы брать на себя высокий риск. У большинства достаточно консервативный риск-профайл, целевая доходность для них - это несколько процентов над уровнем инфляции и уровнем депозитных ставок. Сейчас инфляция существенно замедлилась, рублевые депозиты обеспечивают превышение над ее уровнем. Беря рыночный риск, клиент ожидает получить за него справедливую премию. Как показывает наша практика, несколько процентов к инфляции - это примерно тот уровень, который в целом удовлетворяет абсолютное большинство клиентов.

Безусловно, часть из них готова брать более существенный рыночный риск. Но тут вопрос в том, что готовность должна соответствовать риск-профилю. Поэтому мы делаем риск-профилирование, убеждаемся, что аппетит к риску конкретного клиента соответствует его профилю - и вот таким клиентам даем продуктовую линейку, которая содержит в себе несколько более существенный элемент рыночного риска. Как правило, это продукты, связанные с базовым риском - в виде, скажем, сырьевых товаров или акций. Инвестирование в них идет либо напрямую, либо через структурированные продукты. Все очень индивидуально, поскольку такие клиенты достаточно требовательны, они любят кастомизированные решения. Что мы и стараемся обеспечить.

- Кстати, как вы оцениваете существующую сейчас на рынке линейку структурных продуктов: нужно ли ее расширять?

- Было бы очень хорошо, если в России появились облигации с негарантированным номиналом. Сейчас может быть не гарантирован купон, но номинал гарантирован в любом случае. Если появится возможность от этого уйти, то появится и много новых возможностей по выпуску структурных нот в российском праве. Сейчас линейка инструментов сильно ограничена. Но рынок уже достаточно созрел для того, чтобы предлагать продукты такого рода квалифицированным инвесторам.

Безусловно, сейчас мы можем предлагать квалифицированным инвесторам структурные продукты, выпущенные иностранными финансовыми институтами. Но если продукт будет и делаться на базе российского права, и выпускаться российскими финансовыми институтами, то будет достигнуто сразу несколько целей. Это повысит защиту инвесторов, это повысит прозрачность рынка и это сделает структурные продукты более доступными, поскольку сейчас входной билет относительно высок.

Конечно, есть примеры предложения розничному инвестору малых лотов структурных продуктов. Но проблема в том, что у таких продуктов мало гибкости и они достаточно дороги с организационной точки зрения.

- Чем можно объяснить интерес состоятельных людей к рискованным продуктам?

- Любой инвестор имеет какой-то аппетит к риску, больший или меньший. Нельзя сказать, что это свойство лишь состоятельных людей; что они как-то выделяются в этом смысле, хотят обязательно купить риск. Квалифицированные клиенты рассматривают риск именно как элемент дополнительной доходности к базовой доходности своего портфеля. И если они видят, что конкретный риск даст им дополнительную доходность, то они на него пойдут. А если нет, то не пойдут.

Это важно отметить, поскольку многие считают, что состоятельные люди хотят брать риск, чтобы много заработать. Эти времена уже прошли.

- За счет чего, как вы предполагаете, будет расти рынок управления активами?

- Рост сегмента случится за счет двух обстоятельств. Первое - безусловный понижательный тренд в депозитных ставках. Второе - потеря привлекательности рынка недвижимости. Раньше там была высокая рентная ставка: пусть она не превышала депозитную, но была выше, чем сейчас. Инвестиционную привлекательность недвижимость тоже потеряла, поскольку цены на нее последние четыре года стагнируют или даже падают. Даже если в отдельных сегментах рынка падение прекращается, цены на недвижимость все равно вряд ли будут расти быстрее, чем инфляция или доходность традиционных инвестиций. Кроме того, содержание недвижимости несет в себе затраты. Возникает классическая дилемма: куда вложить деньги, если недвижимость уже невыгодна, а по депозитам имеют место низкие ставки?

Конечно, депозит в любом случае является якорным элементом, поскольку такая инвестиция имеет нулевой риск. Но доходность-то у депозита все равно снижается! В итоге у инвесторов остается небольшой выбор: либо покупать альтернативные продукты, либо идти на фондовый рынок и покупать там традиционные инструменты. Сейчас в пользу рынка облигаций играет то обстоятельство, что курсовая стоимость облигаций растет. Таким образом, получая также купонный доход, инвесторы зарабатывают больше, чем на депозитах.

Со временем эта тенденция тоже закончится. Это значит лишь то, что у инвесторов появятся другие предпочтения, они будут формировать свои портфели иначе, консультанты будут предлагать им новые продукты, иные локации активов и так далее.

- Состоятельных частных инвесторов мы обсудили. Теперь вопрос о рынке коллективных инвестиций. За счет каких предпочтений инвесторов сейчас идет его рост - за счет открытых или закрытых фондов?

- Давайте разделим открытые и закрытые паевые фонды немного более радикально.

Открытые фонды - это реальный инструмент именно коллективных инвестиций. Это хороший инструмент, который позволяет небогатому розничному инвестору получить доступ к диверсифицированному портфелю. Он не только в принципе получает возможность инвестировать, но может входить даже не в один фонд, а в несколько, исходя из своих потребностей. В силу низкой стоимости входного билета.

А закрытые фонды - это инструментарий скорее либо для состоятельных частных клиентов, либо для решения прикладных бизнес-задач. Это тоже, конечно, коллективные инвестиции, но совершенно другого профиля.

Аппетит на открытые фонды у розничных клиентов очень высок. Причин тут две (они похожи на те, о которых мы уже говорили). Во-первых, это падение ставок по банковским депозитам. Не все еще успели к нему привыкнуть. В то же самое время люди видят, что накопленная доходность у паевых фондов выше депозитных ставок. В принципе, это уже само по себе хорошо продается: люди смотрят на облигационные фонды как на некую альтернативу депозиту, которая в итоге может оказаться более доходной. На наш взгляд, это является основным драйвером.

Вторым драйвером является правильно выстроенное взаимодействие с сетью, в которой продаются паи той или иной УК. Фонды могут быть хоть трижды доходными, но, если нет грамотной дистрибьюции - хорошо продаваться они не будут.

Что еще важно отметить, говоря об инвестиционных продуктах для розничных инвесторов. С 2008 по 2014 год рынок ПИФов находился в полной стагнации. Но в конце 2014 произошел взлет процентных ставок, и в 2015 году мы увидели у населения рост интереса к инвестиционным продуктам. Есть две причины. Во-первых, обратило на себя внимание повышение процентных ставок на финансовом рынке, а также стабильный рост после провала в конце 2014 года. А во-вторых, все-таки сказалась ежедневная работа всех финансовых институтов по донесению информации об инвестиционных продуктах до широких масс, даже по некоторому финансовому образованию клиентов. Некий результат накопился до критического значения - и начал переходить в практическую плоскость. Если посмотреть на рынок, то можно увидеть, что у всех больших банков, имеющих УК, идет очень резкий рост продаж розничных инвестиционных продуктов.

- У «Газпромбанка» есть фонд индийских акций, это достаточно экзотический на нашем рынке инструмент. Как он возник?

- Этот фонд мы сделали, ориентируясь, скорее, на завтрашний день. С нашей точки зрения, Индия - одна из немногих зарубежных развивающихся экономик, в ближайшие десять лет она способна показывать очень большой рост и ВВП, и благосостояния населения. Исходя из этого, мы считаем, что динамика рынка акций там будет лучше, чем у остальных игроков. Фонд исключительно розничный. Индия пока экзотика, факт. Но лет пять-семь назад мы наблюдали примерно такой же бум интереса по отношению к Китаю, не менее экзотическому рынку тогда.

Похоже, что на каком-то этапе нечто подобное случится и с Индией. Существующий фонд создан именно для тех, кто смотрит на возможности страновой диверсификации. Фонд сейчас невелик, но важно иметь там исторические результаты. Когда возникнет интерес к Индии, нам будет что показать инвестору.

Вторая важная причина: на идею создания индийского ПИФа нас подтолкнула обратная связь от наших розничных клиентов; об Индии начали спрашивать. Но пока объем этих запросов невелик.

- Как сейчас будут развиваться отношения НПФ с управляющими? Будут ли фонды переходить на самостоятельное управление - или кто-то продолжит сотрудничать с УК?

- Надеюсь, что с нашей управляющей компанией продолжат сотрудничать все. (Смеется). Если смотреть на этот вопрос широко, то на рынке не будет крайних вариантов. Не будет такого, что все НПФы работают без УК; но и не будет варианта, что все НПФ работают только через управляющих.

Дело в том, что происходит ужесточение ответственности НПФ: и по отношению к будущим пенсионерам; и по отношению к самому процессу инвестирования. Ужесточение приводит к тому, что фондам неизбежно придется растить собственную инвестиционную экспертизу. По сути, на каком-то этапе это приведет к дублированию функций. И все будет решать простая экономическая выкладка. Руководитель НПФ понимает, какие задачи стоят перед компанией. Для этого нужно нанять определенное количество персонала с определенной квалификацией. Возникает вопрос: какой смысл отдавать деньги сторонней УК, если равно приходится содержать команду? С другой стороны, есть такая вещь, как диверсификация рисков. Когда портфель НПФ распределен среди 3-4 УК, то ошибка одного управляющего (даже если ошибутся все, то все-таки по-разному) не будет иметь тех фатальных последствий, как в ситуации, когда фонд управляется одним инвестиционным десижнмейкером. Потому что, безусловно, инвестиционные ошибки всегда происходят (рано или поздно), какова бы ни была экспертиза.

Вопрос правильного риск-менеджмента с этой точки зрения всегда был, есть - и будет. Поэтому, скорее всего, в завершение этого процесса рынок придет к некой равновесной точке, в которой НПФы будут играть в управлении значительную роль, но при этом останется место и для управляющих компаний.

Безусловно, будет иметь место высокая конкуренция между УК. И, безусловно, уровень ставок вознаграждений для УК продолжит снижаться. Но где-то на грани баланса совокупности всех этих интересов рынок найдет равновесную конструкцию, при которой все интересы будут учтены.

Пенсионные фонды сами должны быть заинтересованы в том, чтобы не складывать все яйца в одну корзину.

- Можно ли считать, что на рынке останутся самые крупные УК?

- Останутся самые шустрые. Все последние изменения в регулировании, в т.ч. на пенсионном рынке, требуют изрядных расходов. Вопрос в том, что не все бизнесы способны эти расходы нести. В принципе бизнес УК имеет низкую маржинальность; и понятно, что крупным компаниям немножко проще, потому что у них банально больше денег на расходы, на персонал. С фондами ситуация в целом аналогичная: все их бизнес-процессы требуют затрат. На каком-то этапе вырисовывается точка безубыточности: имея под управлением активы ниже определенного объема (с учетом максимальной ставки вознаграждения), НПФ просто не может нести затраты. Ровно та же история - с управляющей компанией. Поэтому мелкие игроки, конечно, будут поглощаться. Будет идти консолидация сектора.

- Все же мы приходим к тому, что размер имеет значение?

- Безусловно, имеет. Но все же большой - еще не значит эффективный.

- Я посмотрела список эндаументов, которыми вы управляете. Оказывается, появилось довольно много игроков. Что вообще происходит в этом сегменте?

- Рынок растет количественно, но пока не качественно. Как с точки зрения объема зашедших туда денег, так и с точки зрения появления новых сегментов для накопления целевых капиталов, эндаументы - это по-прежнему и в основном либо университеты, либо музеи (за совсем малым исключением).

Основная проблема рынка целевых капиталов состоит в том, что пока не до конца сформирована культура жертвования средств в эндаументы. Есть и вторая проблема: все мы жили в условиях постоянной высокой инфляции.

При высокой скачкообразной и непредсказуемой инфляции потенциальные жертвователи понимают, что их деньги обесценятся, потеряют свою покупательную способность быстрее, чем принесут инвестиционный доход. Получатели это тоже понимают. Как пример. С одной стороны, спонсор может пожертвовать 50 млн рублей в целевой капитал, а с другой стороны - напрямую выделить эту сумму вузу, который, в свою очередь, может потратить эти деньги непосредственно на текущие вопросы: на ремонт, на гранты, на издание книг и так далее. Вроде бы целевой капитал - правильный инструмент, но далеко не очевидно, будут ли текущие потребности и дальше обходиться в те же 50 млн плюс инвестиционный доход. То есть, не получится ли, что цены вырастут быстрее, чем доходность. Здесь и находится корень проблемы. У меня по этому поводу имеется некоторый оптимизм. Он базируется на том, что сейчас экономические субъекты не могут пока поверить, что инфляция затормозилась и находится на тех уровнях, которые официально озвучиваются. Инфляционные ожидания высоки. Люди привыкли жить в высокой инфляции.

Но поскольку ситуация с низкой инфляцией будет, я надеюсь, длиться долго, то рано или поздно люди привыкнут и увидят, что рынок обеспечивает реальные процентные ставки. Этот фактор будет приниматься во внимание. И аргументов у сторонников передачи денег в целевой капитал будет значительно больше.

- Можно ли отсюда сделать дерзкий вывод, что хотя эндаументов и много, но бизнес они пока генерируют не особо?

- В нынешней ситуации работа с эндаументами - это проект на стыке имиджевой составляющей и социальной ответственности бизнеса. Доходность для бизнеса не велика, поскольку все эндаументы управляются по консервативной стратегии.

Почему так?

- Потому что фонды целевого капитала формируют доход каждый год, выводят его и тратят. Инвестиционный горизонт - один год. Если вы при таком горизонте берете риск - то либо поступаете безответственно, либо уверены, что почти со стопроцентной вероятностью на этом риске получите доход. Есть бюджет, есть целевой капитал, есть ожидания по доходности целевого капитала, которую можно будет направить на финансирование тех уставных целей, для которых капитал формировался. Один год - это очень короткий горизонт. А уставные цели нужно финансировать регулярно.

Если целевой капитал не принесет дохода, то получатели средств окажутся без финансирования. Для управляющего это очень большая ответственность. И моральная, и репутационная. В этой ситуации мы считаем, что целевые капиталы в российском поле являются, по определению, консервативными инвесторами. Для нас очень важно обеспечить доход своим клиентам. Пусть при взятии рисков доход мог бы быть больше, но мы не можем рисковать финансированием нужд получателей.

- Предлагаю поговорить о развитии. Вот появилась возможность дистанционного инвестирования, вообще финансовые технологии меняются бурно. Как вы реагируете на это?

- По поводу дистанционного инвестирования. Зачастую в России это сводится к тому, что можно зайти на сайт УК, зарегистрироваться и купить те или иные инвестиции. Хорошая штука, но мы пока, если честно, не видим, что этот канал продаж играет какую-либо заметную роль с точки зрения общего объема нового привлечения среди розничных клиентов.

- То есть вы не считаете, что вам принесут много денег звероводы Якутии или рыбаки Карелии?

- Мы не считаем, что простой рыбак постоянно думает о покупке паев и не может их купить, потому что в округе это негде сделать. Мы - немного консервативная УК, поэтому стараемся семь раз обдумать каждое действие. Мы, безусловно, тоже идем по пути развития удаленных каналов, просто пока это - больше задел на будущее, чем насущная необходимость настоящего. Сейчас этот вопрос находится в практической стадии реализации, в 2018 году мы такой канал сделаем. Но прежде мы внимательно анализировали опыт других УК, смотрели и на ошибки, и на положительные примеры. Стараемся вначале достаточно внимательно изучить вопрос, посчитать эффективность - и только потом идти к реализации.

Я не ожидаю, что в ближайший год-два доля средств, привлеченных через электронные продажи, будет играть значительную роль для ритейловых УК. Но в будущем она, эта доля, будет расти. Для управляющих этот канал дистрибуции важен тем, что он относительно дешев, поскольку отношения здесь строятся без посредников, и это задел на будущее.

- ИИСы открываете?

- ИИСы тоже планируем скоро запустить. Опять же, мы очень внимательно проанализировали рынок, прикинули, насколько наша клиентская база готова к этому продукту, поняли, что интерес есть. Поэтому все необходимые приготовления сделали и скоро этот продукт запустим.

- Как вы оцениваете существующую на российском фондовом рынке линейку инструментов? Должна ли она меняться?

- Сейчас на рынке есть классические инструменты - акция и облигация (с плавающим либо фиксированным купоном) и фонды, завязанные на них. Есть также набор индексных фондов. С точки зрения розничного инвестора, достаточно полезным шагом было бы расширение набора ETF, которые торгуются на российском рынке. Это позволяло бы розничным инвесторам с небольшим тикетом расширить свои инвестиционные возможности.

Также мы видим необходимость в развитии структурных продуктов, позволяющих массовому инвестору зарабатывать на широком спектре базовых активов, но с сохранностью капитала.

Говорить о других инструментах я, честно говоря, не вижу острой необходимости. Инвесторы, имеющие собственную экспертизу, сами идут на рынок через брокера, покупают доступные им продукты. А неквалифицированные инвесторы (если говорить о квалификации не как о требовании закона, а именно о наличии опыта), которые не могут или не хотят принимать решения самостоятельно, - в любом случае идут к посредникам - управляющим или консультантам.

На мой взгляд, также было бы полезно расширение линейки инструментов (доступных для розничных инвесторов), номинированных в иностранной валюте, при этом с низким порогом входа. Сейчас таких инструментов мало, ликвидность их ограничена, а спреды там большие. Хотя, опять-таки, чем дольше валютный рынок будет стабильным, тем меньше будет потребность и интерес к валютным активам.

- Что можно было бы сделать для развития сильного и сбалансированного рынка розничных инвестиционных продуктов?

- Очень сложный вопрос на самом деле. Такого понятия, как рынок розничных продуктов, в широком смысле не существует. Рынок каждой УК - это, по сути, локальный рынок, на котором продаются ее собственные инвестиционные продукты. Если УК входит в группу крупного розничного банка, то ее рынок - это розничный сегмент самого банка. В этой связи пока не существует какого-то эффективного механизма, при котором потенциальные клиенты могли бы перетекать между «рынками» разных управляющих компаний. Нет универсальной площадки, куда инвестор мог бы зайти и выбрать из, допустим, 200 ПИФов тот, который ему нравится.

Те площадки, которые сейчас пытаются создать - это движение примерно в описанном направлении. Но у таких проектов есть один небольшой недостаток. Дело в том, что там необходимо исключить потенциальный конфликт интересов. Клиент заходит через брокера - и брокеру интересно, чтобы клиент торговал, совершал сделки и увеличивал оборот. Чем больше оборот по счету, тем больше комиссия брокера. В то же время, приобретение любого инвестиционного продукта подразумевает, что деньги клиента зафиксировались в конкретном продукте. Брокер получает снижение оборачиваемости клиентского портфеля. Я вижу в этом конфликт интересов потенциальных участников такой инфраструктуры.

Наша компания, безусловно, заинтересована в появлении такой площадки, ведь мы там тоже были бы представлены и могли конкурировать. Но мы понимаем, что на такую площадку клиент должен приходить напрямую. А у брокеров нет заинтересованности инвесторов туда приводить. Если этот конфликт интересов будет урегулирован, то идея получит сильный толчок к развитию.