Виталий Баланович (Вестник НАУФОР №2 2018)

Генеральный директор компании «ТРИНФИКО Пропети Менеджмент» Виталий Баланович рассказал Ирине Слюсаревой, почему раньше управляющие занимались рисованием, а теперь эта возможность в принципе перестала быть востребована; а также объяснил, зачем хорошему управляющему нужна правильная «полка».

Плохие активы собирались в закрытые фонды и делалась публичная оценка их перспектив, ярких и соблазнительных

ДОХОД ПРИ НИЗКОМ РИСКЕ

- Виталий, компания «ТРИНФИКО Пропети Менеджмент» является чемпионом по количеству паевых фондов - их у вас 34, если верить сайту. Зачем так много и в чем различия?

- Рынок коллективных инвестиций сейчас сильно поменялся. Пять лет назад услуга, которую предоставлял ЗПИФ, являлась, по сути, упаковкой. В дружеских беседах я называл этот сегмент рынка тетрапаком. УК делали вид, что управляют, а на самом деле лишь предоставляли бэкофисное сопровождение, - то есть, наливали в свою тару то, что предлагали бенефициары проектов. Бенефициар приходил в управляющую компанию и говорил: вот мой проект, внутри него будьте любезны не трогать ничего, вокруг сделайте оболочку ЗПИФа.

В результате этой упаковочной деятельности рынок коллективных инвестиций сильно пострадал. Деньги за управление не брались, поскольку реально управления как такового не было, и риски по паям в результате ложились на вкладчиков, дольщиков. По сути, механизм паевого фонда использовался для докапитализации львиной части обанкротившихся банков. Ведь после кризиса 2008 в стране возникла острая нехватка капитала. Она, эта нехватка длинного инвестиционного капитала, продолжает ощущаться и по настоящее время. С учетом того, что на данный момент мы находимся в санкциях, а до этого шла острая фаза кризиса - источники капитала в стране постоянно существенным образом скудеют. Вследствие этого любые неблагоприятные экономические условия (общие условия, а не конкретного банка) приводят к тому, что бизнес необходимо докапитализировать. Просто потому, что банк уже достаточно серьезно пострадал, а, с другой стороны, их перспективы ухудшились.

С 2008 по 2013 год была возможна модель бизнеса, стратегически растущая в масштабе страны. А сейчас модели, в основном, плоские, не подразумевающие, что экономика в ближайшее время будет расти. Модели, рассчитанные на рост и привлекавшие капитал, сильно просели. Вот почему была необходима докапитализация банковской системы. В результате этого и с учетом того, что денег мало, дальнейшая возможность существования бизнеса - это рисование денег. Вот поэтому очень много ЗПИФов в тот момент было сделано именно для рисования капитала.

Плохие активы, принадлежащие банку или какой-то банковской структуре, собирались в закрытый фонд и делалась публичная оценка, ориентированная на яркие перспективы того или иного проекта.

- Какого типа были эти кейсы?

- Условно говоря, бралась, скажем, сельхозземля, и рисовался проект создания на ней коттеджного поселка уровня Барвихи. Исходя из перспектив близкого процветания, сельхозугодья достаточно дорого оценивались, а дальше упаковывались в капитал банка. Надо понимать, что проблема не была исключительно банковской. Реально так же делали многие корпорации: они тоже сгружали в ЗПИФы непрофильные активы, полагая, что секьюритизация токсичных активов превращает их в хорошие активы.

- И что, реально превращает?

- Категорически нет! Это была неправильная, грандиозно неправильная предпосылка. Для секьюритизации использовались, в том числе, публичные котировки и сделки на Московской бирже, на других биржах. То есть, существовал целый комплекс услуг, которые на самом деле являлись не управлением, а, как это принято называть, схематозом. Такова была парадигма 2008-2010 года.

- А сейчас эта ситуация меняется?

- Не просто меняется. Ситуация уже достаточно быстро поменялась. В последние 5 лет, с одной стороны, Банк России приобрел очень мощную компетенцию на рынке именно коллективных инвестиций. Кризис привел к тому, что в ЦБ стали работать квалифицированные рабочие кадры, прежде работавшие, в том числе, в управляющих компаниях. Отсюда регулятор стал четко понимать, что происходит в управляющих компаниях изнутри. Поэтому создание виртуальных реальностей, которое было возможно в 2008-2010 годах, сейчас невозможно в принципе.

Помимо этого, надо понимать, что параллельно происходит мощная чистка оценочного бизнеса. На котором, собственно, и зиждилась вся описанная сейчас нарисованная реальность. Потому что без оценки (а также возможности манипулировать ею) никакие схемы не имеют смысла.

- То есть, в ЗПИФы упаковывали откровенно токсичные активы? При этом все очень любят говорить, что квалифицированный инвестор - это инвестор, знающий толк в финансовых документах, умеющий читать баланс и так далее.

- Несомненно, квалифицированный инвестор все это умеет. Тут надо понимать, что, если мы говорим об одном конкретном пайщике, то механизм ЗПИФа - безусловно и без сомнений - для одного этого пайщика вполне прозрачен и регулируем. Пайщик имеет абсолютную власть над действиями управляющей компании. Особенно если он позаботился о том, чтобы такую власть иметь. Но когда идет упаковка, то здесь на самом деле зависимость обратная. Бенефициар проекта, не очень раскрывая суть этого проекта и риски, которые он несет, просто пользуется механизмом ЗПИФа. В такой ситуации фонд непрозрачен как раз для управляющей компании, она сама является в такой ситуации манипулируемой.

- Поняла. Так же, как тетрапак не может управлять тем, что в него наливают, если воспользоваться вашим сравнением.

- Абсолютно верно. Но это - уже прошлое. Сейчас реальность серьезно поменялась. Потому что де-факто бизнес УК стал очень дорогим, ему вменено большое количество регуляторных требований - с точки зрения инвестиционного процесса, с точки зрения обоснованности действий/бездействия УК. В этой связи, даже если УК не хочет заниматься управлением, а желает только создавать упаковку, у нее это на данный момент не получится. Это просто невозможно.

Я знаю бездну примеров, когда маленькие управляющие компании, сделанные для одного проекта, сейчас закрываются, сдают лицензии (или их отбирают), пристраивают свои ЗПИФы в более крупные УК. Именно из-за того, что регуляторная активность ЦБ сделала этот бизнес неэффективным. И очень дорогим.

Сейчас можно либо делать настоящую управляющую компанию (а это дорого), либо закрывать упаковочный бизнес.

- То есть, если уж покупать настоящий дорогой автомобиль, а не имитацию, то нет другого пути использования, кроме как ездить на нем, так получается?

- Да. Отсюда, соответственно, мы приходим к текущему состоянию рынка, в рамках которого рынок коллективных инвестиций, по факту, стал уже именно рынком коллективных инвестиций, рынком коллективного управления. Это достаточно цивилизованная среда, которая состоит из нескольких сегментов.

- Каких именно, можем обсудить?

- Именно об этом и потолкуем. Во-первых, это сегмент открытых паевых фондов (в том числе, интервальных), тех фондов, которые изначально были предназначены для массового розничного инвестора.

До последнего момента мы в «ТРИНФИКО» к этому инструменту относились скептично - с точки зрения именно наших собственных позиций. Мы несколько раз делали премаркетинг этого рынка и по результатам приобрели убежденность, что без наличия большой банковской «полки», без маркетплейса - выходить на этот рынок в России смысла нет. Это очень дорого и бестолково. При этом «полка», которая могла бы нас устроить - это «полка», например, Сбербанка. Потому что в отношении Сбербанка лимит доверия со стороны широкого розничного инвестора абсолютно безграничен.

Сбербанк, как я постоянно говорю (опять же в дружеских беседах), спокойно может выпустить продукт под условным названием «Плохо» - и он будет раскуплен влет. Любая другая управляющая компания, пусть даже с историей и репутацией, может выпустить продукт «Хорошо плюс» - и он продаваться не будет. Потому что в России существует единственный бренд, которому потребитель абсолютно доверяет.

По этой причине в качестве «полки» может работать, например, Сбербанк. Крайне важно, чтобы эта полка была готова продавать сложные финансовые продукты - паи и определенные инвестиционные стратегии, которые зашиты внутри этих паев. При этом на первом этапе крайне важны не только сами продажи, но также сопутствующая разъяснительная работа. Которая неминуемо требует серьезной тренинговой подготовки сейлзов. Паи нельзя продавать по той же схеме, что депозиты. Сейлзы должны понимать, что такое пай, а также уметь объяснить это клиенту. Иначе клиент будет убежден, что покупает ровно тот же депозит, просто с более высокой доходностью. И в процессе будут возникать репутационные риски для продавца.

Отсутствие такой «полки» порождало наш скепсис в отношении ОПИФов. Но! - сейчас наша стратегия в этом сегменте меняется. Потому что меняет стратегию один из наших партнерских банков. Он разворачивается в сторону ритейла. С учетом этого, мы считаем, что получаем возможность выйти на этот рынок вместе. Сделать совместные продукты, которые и банку позволят расширить свою продуктовую линейку, и нам дадут возможность привлекать деньги в интересные инвестиционные стратегии.

- Каков следующий сегмент?

- Следующий сегмент - это большой пласт так называемых токсичных активов. Его появление обусловлено чередой кризисов и проблемой докапитализации, которую мы только что обсудили. А именно, это большой пласт ЗПИФов, которые сейчас либо бывшими бенефициарами, либо АСВ (при ликвидации банка), либо управляющим в процессе банкротства побуждаются менять управляющую компанию. Потому что старая УК, даже если она очень хорошая и профессиональная, является заложником предыдущей ситуации на рынке. Она заложник своих предыдущих оценок, своих убеждений, что конкретный инвестиционный проект хорош, перспективен и дорого стоит. Поэтому она не может ликвидировать конкретный ПИФ адекватно.

Сейчас появился большой рынок ЗПИФов подобного рода: у которых нет никаких инвестиционных стратегий, а есть только ликвидационная сущность. Их необходимо привести в должное состояние: где-то отсудиться, где-то довести до конца градостроительные планы. И в дальнейшем распродать, учитывая, что эти активы разбросаны, крайне разнообразны и находятся в подвижном состоянии. Например, мы взяли фонд на ликвидацию и через месяц получили иск от предыдущего бенефициара об истребовании всех активов. После чего 2 года сначала защищали активы, и лишь после этого смогли их распродать.

Такие активы - это очень большой пласт, потому что, как уже сказано, существует структурная проблема недокапитализации. В этой связи подобного рода ситуации будут существовать еще достаточно долго.

В этом втором сегменте мы, вне всякого сомнения, весьма сильны. И кроме того, в этом сегменте уже имплицитно присутствуют элементы 3-го сегмента.

- Что собой представляет 3-й сегмент?

- Третий сегмент - это нормальные инвестиционные проекты. Выясняется, что часть токсичных активов может иметь определенную стоимость - если приложить определенные усилия, проделать предпродажную подготовку и так далее.

- Не могли бы вы описать конкретный кейс?

- На баланс банка попал залоговый актив предыдущего кредитора. Если кредит получен под залог, то это означает, что залог владелец продал. Опыт показывает, что зачастую это и происходило. Поскольку, во-первых, стоимость активов падала; во-вторых, рынок недвижимости потерял ликвидность. Быстро продать актив, даже качественный и генерирующий ликвидность, за вменяемые деньги банку зачастую становилось крайне тяжело.

- Жизнь показала, что даже такой максимально ликвидный актив, как однокомнатная квартира в Москве, продать по меньшей мере сложно.

- Точный пример: московская однушка - это самый ликвидный актив в России. И сейчас бид/офер на такой актив - 10%. Это надо просто знать! Глядя на этот рынок, понимаешь, что все остальное - совсем не рынок. Потому что прочие активы могут стоить плюс/минус 50%. И это ровно та причина, по которой у Центрального банка возникают проблемы с налаживанием работы рынка оценщиков. Потому что в такой ситуации проведение оценки становится очень творческой историей: если один и тот же актив может стоить и 50, и 100, и 150 каких-то единиц, то быть честным невозможно. Отсюда и возникает проблема работы с токсичными активами.

Вот, например, еще один стандартный кейс: после банкротства одного из заемщиков мы получили в качестве залога здание в Москве. В котором сам заемщик до того занимался коммерческой деятельностью. Оценка этого здания на балансе банка принимала во внимание тот факт, что в здании происходила коммерческая деятельность, имелся арендатор, который добросовестно платил арендную плату. Исходя из объема денежного потока, было понятно, сколько он может платить банку по кредиту. Но как только бизнес схлопывается, мы получаем уже не работающую рентную модель, а лишь пустой объект недвижимости, который приносит только расходы, то есть, отрицательную стоимость: налоги, расходы обслуживание, расходы на эксплуатацию и так далее. Но он при этом вообще не приносит дохода. Здание в центре Москвы при этом имеет еще и специфику: с точки зрения возможности подъезда к нему, возможности охраны и так далее. Пытаться сдать это помещение можно очень долго, да и вопрос еще, по какой ставке аренды получится сдать.

Наша задача - реанимировать проект, восстановить денежный поток, близкий к начальному. То есть, близкий к залоговой стоимости, - которая, это важно, была определена в другое время, в другой экономической ситуации. Тогда рынок рос, сейчас рынок схлопнулся. И возникает спрос на управляющую компанию, которая может на базе конкретного объекта получить кэш-флоу. Если говорить о конкретном проекте, то мы вынуждены были разбить это здание на два объекта, получить два права собственности, на базе одного объекта войти в инвестиционный проект с соседом, а во второй объект посадить крупного западного арендатора. В результате через 2-3 года мы смогли выйти на требуемое минимальное значение денежного потока. Посмотрим на этот сюжет с точки зрения результата. Изначально здание было оценено, предположим, в миллиард. В результате всех наших действий мы миллиард и получили. Вроде бы сделать пришлось очень много, а результат так себе. Но надо понимать, что на момент входа в этот проект за это здание не давали и 500 миллионов. Получается, что по факту мы стоимость удвоили, хотя на балансе банка это выглядит лишь как восстановление стоимости.

Такие ситуации - очень большой пласт деятельности. Банков, имеющих такие активы, крайне много. Генезис возникновения многих ЗПИФов - это именно подобные проседания стоимости активов.

Суть в том, что часть токсичных активов можно трансформировать в очень хорошие, здравые и реальные проекты. Которые имеют хороший инвестиционный потенциал. Самая тяжелая история - это сельхозземля. Популярная и незамысловатая схема: бралась земля сельскохозяйственного назначения и переводилась в землю под застройку. Перевод стоит копейки, а с точки зрения рисования на этой земле инвестпроектов возникала целая вселенная.

Причем никто никого не собирается обманывать. Предположим, участок сельхозугодий стоит 100 рублей. Мы тратим 1 рубль и переводим его в землю под дачное строительство. Далее за 2 рубля делаем размежевание - и получаем 100 участков, каждый стоимостью 3 рубля, итого уже 300 рублей (не 100, как вначале). Еще за 10 рублей мы построим дороги, сделаем разводку коммуникаций и так далее. А далее мы собираемся продавать дома, причем каждый дом уже стоит 100 рублей. Итого мы собираемся получить за весь дачный поселок 10 тысяч. Но как честные люди - ведь мы же честные люди! - прежде намереваемся вычесть из этой суммы все косты: стоимость разводки, дорог, размежевания и так далее. Гипотетический доход выглядит все равно красиво. И вроде бы все кубики правильно сложились. Но не было учтено, что внутри этой схемы заложены риски - риски того, что получившиеся объекты не получится продать. Ни за 100 рублей, ни за 50, ни за какие бы то ни было деньги вообще. И весь этот риск изначально засаживается в банк, который кредитует проект.

Вот чем занимаемся мы: нарисованную, виртуальную действительность мы вынуждены воплощать в реальных обстоятельствах. С высокой вероятностью мы не можем добиться космических оценок, закладывавшихся в проект на начальной стадии, поскольку в России даже самый замечательный инвестиционный проект сталкивается с отсутствием ликвидности. Сейчас в Москве проблемы возникают уже даже в отношении серийной однокомнатной квартиры на стадии строительства. Рынок уже стал избирательным. И в этой ситуации приходится давать существенные скидки.

Отсюда мы возвращаемся к основной части нашего бизнеса - это управление инвестиционными проектами. Причем внутри бизнеса управления существует 2 больших сегмента: private equity и недвижимость.

Сам по себе российский рынок private equity находится в крайне тяжелом состоянии. Собственно, это скорее вообще не рынок, а некоторое количество рядовых проектов. Если мы говорим о реальных проектах, а не о рисовании. Всего в России несколько миллионов предприятий, имеющих организационно-правовую форму «общество с ограниченной ответственностью». Это вроде бы много. Но если посмотреть, сколько из этих ООО активно, то выяснится, что таковых в сотни раз меньше. С вложениями в частные предприятия - то же самое. Вроде бы таких инвестиций много. Но если разбираться по существу, то быстро выясняется: значительная часть этих вложений - лишь упаковка. Люди просто пользуются возможностью финансировать свои конкретные проекты. Это не private equity; более того, это даже не рынок.

Второй сегмент - инвестиции в недвижимость. На этот рынок мы начали выходить в 2008 году, потому что был запрос от основных наших доверителей - пенсионных фондов, которые хотели иметь рентную доходность выше инфляции. Если мы вспомним недавнее прошлое, то наш финансовый рынок долго был перевернут. Инфляция на нем многие годы была выше депозитных ставок, вообще любых коммерческих ставок. То есть, по факту, если человек занимался коммерческой деятельностью, то должен был беднеть. Это крайне странная парадигма. Но мы в ней долгое время жили.

Так вот, когда начиналось наше сотрудничество с НПФами, почти все они хотели одного: чтобы был рентный проект, на хорошей недвижимости и с доходностью выше инфляции. Но как этого добиться в среде, где любые ставки на 2-4 пункта ниже инфляции? Ниже, не выше!

В качестве ответа на этот запрос возникла идея делать будущий рентный продукт. Суть продукта такова: «ТРИНФИКО Пропети Менеджмент» выкупала на баланс ЗПИФа у застройщика два нижних этажа в его новостройках. Любой девелопер в России строит за счет продаж недвижимости на стадии строительства. Это очень влияет на рентабельность строительного бизнеса. У крупного застройщика с хорошей репутацией квартиры начинают нормально продаваться уже с момента появления проектной документации. Особенно если речь идет о недвижимости эконом-класса. Но есть проблема: площади, предназначенные под коммерцию (те самые нижние этажи), на стадии строительства не продаются вообще. Никто не будет закапывать деньги под пустой проект. А банк будет финансировать такой проект лишь под дополнительный залог. И тут у застройщика возникает проблема: коммерческую недвижимость он вынужден строить за собственные деньги. А это дорого, неэффективно и сильно ломает бизнес-модель.

И вот тут у нас появилась идея. Управляющая компания могла бы выкупать будущие коммерческие площади. Но, помимо стандартных гарантий, застройщик должен дать УК еще одну гарантию: что будет заселять туда арендаторов по определенной ставке. Эта схема позволила поднять ожидаемую доходность выше инфляции, что было принципиально важно. В итоге мы сделали семейство таких фондов; в целом история получилась достаточно успешной.

На сегодняшний день в нашем портфеле достаточно большой пул институциональной недвижимости. Мы активно развиваем инвестиционные проекты. Однако бывают случаи, когда инвестиционные перспективы участка земли или, например, маленького торгового центра на окраине провинциального города - нулевые. Такие проекты можно только продать.

- То есть, мы обсуждаем сейчас существенный участок текущей стратегии компании «ТРИНФИКО»?

- Глобально нам интересны два рынка. Во-первых, ритейл, на который мы только начинаем выходить (где подобные проекты тоже могут работать, если говорить об упаковке длинной рентной доходности). Ситуация ведь очевидная: процентные ставки снижаются, инфляция падает. Так что инвесторы-физлица неминуемо будут искать источники других доходностей. Более того, уже ищут. Потому что, когда по депозиту Сбербанка вкладчик имеет 10-15% годовых, это одна история. А когда тот же Сбербанк предлагает 2% годовых… Человек положил на депозит 100 рублей, получит на них еще 2 - и что ему эти 2 рубля?

В принципе, у нас уже существуют продукты для мелкого ритейлового клиента: семейство ОПИФов с рыночными стратегиями. Но, с учетом того, что «полки» для них у нас не было, они были предназначены скорее для корпоративных клиентов. Точнее, для топ-менеджеров этих компаний, которые хорошо понимают смысл наших проектов и риски, которые они несут.

А вот в широкую розницу мы прежде не выходили. Потому что для широкой розницы необходимо сделать очень понятный продукт. На сегодняшний день бренд «ТРИНФИКО» мало что говорит массовому сегменту. Необходимо максимально убедительно доказать ему, что мы предлагаем высоко доходный продукт, показать, каким образом этот доход генерируется. И что произойдет, если такой доход генерироваться перестанет. Потому что никакие самые точные и профессиональные действия УК не будут до конца понятны широкой инвесторской массе. И если на рынке или в экономике вообще произойдет нечто непредвиденное, то эта УК ответит, что называется, по полной. Клиенты на нее будут жаловаться, и виновата во всем будет исключительно управляющая компания.

Поэтому, выходя на рынок розницы, мы имеем четкую цель: во-первых, сформировать очень понятный и очень простой продукт, а во-вторых, иметь комфортную и квалифицированную «полку», чтобы этот продукт правильно дистрибутировать и продавать.

Риски здесь колоссальны. И мы только сейчас стали уверенно ими управлять.

Второй большой пласт, который мы будем развивать в дальнейшем - это управление большими деньгами институциональных инвесторов. Сейчас на наш рынок практически перестали приходить внешние деньги. Поэтому единственный источник - деньги внутренние. Соответственно, возникает проблема с качеством имеющихся проектов. Изобилие западных инвестиционных денег, которое имело место до 2008-2009 года, попутно привлекало еще и очень мощные компетенции. Западные игроки приходили сюда и покупали очень качественную недвижимость, которая в результате быстро становилась кратно дороже. Это очень сильно двигало рынок, а также искажало логику институциональных инвесторов. Они без всяких лишних рассуждений сравнивали условия по депозиту и по рентной недвижимости - и часто выбирали депозит.

Теперь выяснилось, что в условиях компрессии ставок текущее размещение на депозит оказывается возможно уже не под 8% годовых, как предыдущий раз, а под 4%. А рентная доходность продолжает приносить более высокий доход. И, кроме того, приводит к кратному увеличению стоимости базового актива. Тогда как базовая стоимость депозита всегда нулевая. Кроме того, депозит обладает нулевой ликвидационной стоимостью: если банк лопнул, то вкладчик-юрлицо не получит ничего. А у недвижимости ликвидационная стоимость есть всегда.

Прежде инвесторы сравнивали ставки по безрисковым продуктам и продуктам, имеющим риск. Что методологически некорректно. А теперь этот диссонанс в головах институциональных инвесторов проходит. Прелесть нашей ситуации состоит в том, что у «ТРИНФИКО» есть два больших партнерства - с финскими и с австрийскими фондами, в рамках которых мы развиваем большие комплексы. Это качественный институциональный поток. И если российский рынок капитала восстановится, то есть все шансы увидеть кратное увеличение стоимость определенных активов.

- Какой помощи в этой ситуации управляющие могли бы ожидать от СРО?

- Роль СРО сейчас даже невозможно переоценить. Центральный банк чистит рынок. Лично я считаю, что уже давно зачистил и сейчас занимается чистым перфекционизмом, скажем мягко. Рынок уже вполне чист. Банк России, получив функции мегарегулятора, вошел на рынок и аудита, и оценки, и управления. При том, что из банковского сектора он и не уходил. Все эти рынки он очень мощно регулирует с точки зрения правоприменительной практики.

Я полностью принимаю и разделяю цели, для которых это делается. Просто имеет место некоторая дисфазность. Усиливать регулирование имеет смысл в периоды роста рынка. Любое усиление регулирования увеличивает косты управляющих компаний, да и вообще всех участников рынка. Потому что приходится перестраивать налаженные бизнес-процессы. Перестройка любого живого организма - это достаточно тяжелая история. Она затратна, она требует сил и времени, она всегда имеет инертность и сопротивление. Стремление Центрального банка к улучшайзингу понятно и оправдано. Но, еще раз, у рынка есть инерция. И эта инерция может быть передана регулятору только через НАУФОР.

Регулятор не будет слушать ни одну отдельно взятую управляющую компанию. Вводя новые правила, он автоматически ожидает наших возражений и не принимает их в расчет по определению. Но регулятор не может и не сможет игнорировать консолидированное мнение рынка.