Марина Атаваджиева (Вестник НАУФОР №9 2018)

Марина Атаваджиева, сопредседатель комитета по управлению рисками НАУФОР, главный директор по рискам компании «БКС Глобал Маркетс», рассказывает Ирине Слюсаревой о том, почему на глобальном фондовом рынке реализуются локальные модели регулирования.

Стандарты риск-менеджмента нужны финансовому рынку как ориентир для компаний, которым не хватает ресурсов для самостоятельного выстраивания таких практик

ГЛОБАЛЬНАЯ ИСТОРИЯ

- Марина, зависит ли состояние риск-менеджмента от величины компании? Можно ли говорить о том, что хороший риск-менеджмент может себе позволить лишь крупная компания?

- Вообще, конечно, в некотором смысле это верное утверждение. Хотя есть исключения. Например, когда маленькая компания принадлежит большой группе и может пользоваться общими наработками, или когда объем ее операций не несет широкого спектра рисков, или когда риск-менеджер имеет возможность привлекать аутсорсинг для части функций. В таких случаях тоже можно говорить о качественном риск-менеджменте в рамках тех задач и условий, которые имеет компания. У каждой компании свои особенности, поэтому обобщать не всегда получается. По нескольким причинам это сильно взаимосвязанные вещи.

Во-первых, риск-менеджмент в наше время использует достаточно развитый математический аппарат, требующий высококвалифицированных кадров, способных развивать и верифицировать модели риск-менеджмента. Инструменты финансового рынка все время развиваются и усложняются, что требует постоянной работы над применяемыми методологиями и обмена опытом, в том числе международным. Поддержание моделей, систем и расчетных файлов, их обновление, аккуратное документирование и хранение требует человеческих ресурсов.

Во-вторых, для расчета показателей риска необходимо поддержание баз данных с большими объемами статистики, которая является платной изначально, что также является препятствием с точки зрения маленьких компаний.

В-третьих, покупка готовых ИТ-решений сразу же ложится на затраты компании, но достаточно часто может практически полностью закрыть некоторые задачи риск-менеджмента, причем быстро и с учетом последних регуляторных требований. Однако небольшим компаниям многие программные решения недоступны просто в силу своей дороговизны.

Однако неверно говорить, что в случае маленьких компаний риск-менеджмент обязательно будет некачественным или поверхностным. В маленьких компаниях есть свои плюсы. Так, риск-менеджеру выстраивать процессы в небольшой компании гораздо проще в силу того, что количество задействованных подразделений (или людей) гораздо меньше, чем в крупной компании. Разделение функций на более мелкие происходит скорее понятийно, нежели формально, - то есть проанализировать цепочку действий разных сотрудников проще. Можно быстрее понять, какие контрольные точки нужны, какие изменения необходимо осуществить в процессах.

- Как вы оцениваете появление стандарта НАУФОР «Управление рисками профессиональной деятельности на финансовом рынке»? Повлияло ли его появление на рабочие практики?

- Вот тут-то и стоит поговорить про небольшие компании. Для компаний с большими департаментами рисков эти стандарты не привнесли существенных изменений в методы расчета рисков и процедур, применяемых внутри компаний. А вот в отношении мелких компаний иначе - стандарты дали им возможность воспользоваться некоторыми стандартными шаблонами с точки зрения описания рисков в Декларациях о рисках, возможность взглянуть на свои процессы с точки зрения того, как это видит регулятор и как это устроено в компаниях, которые применяют лучшие мировые практики.

Стандарты риск-менеджмента очень нужны финансовому рынку как минимум в качестве вспомогательных ориентиров для компаний, которым не хватает ресурсов для выстраивания таких практик. Кроме того, всегда не лишне проверить себя, нет ли каких -то эффективных способов контроля риска, которых ты не заметил, сравнить, что в этой ситуации делали бы другие - и иногда увидеть в итоге альтернативные подходы к решению задачи.

- Каким образом влияет на риск-политику специфика конкретного рынка? Если влияет вообще, конечно.

На риск-политику, наверное, все же не сильно влияет. Риск-политика

- это все же более стратегическая цель компании с точки зрения риск-менеджмента, ее желание и возможность принимать или не принимать те или иные риски в зависимости от ее глобальной стратегии. Риск-аппетит каждая компания (и акционер) строит индивидуально, так что в результате риск-политика больше зависит от субъекта, принимающего решения (дисижнмейкера), чем от страны или конкретного рынка. Риск-менеджменту в целом повезло, потому что в своем текущем виде он все же появился уже тогда, когда фондовый рынок был глобальным.

А вот когда мы говорим о методах расчета и митигации риска, то они находятся в прямой зависимости от законодательства и регулирования, применяемого на данном рынке. А нормативно-правовая база может существенно отличаться в зависимости от юрисдикции. Например, наличие развитой структуры ответственности по кредитным рискам со стороны клиринговых домов - характерно не для всех рынков. Вообще, в США вы гораздо быстрее найдете необходимую минимальную информацию о контрагенте из-за требования обязательности открытой информации отчетов по формам Form 144, Forms 3,4,5 в системе EDGAR. В системе лежит верифицированная отчетность по компаниям, просто потому что все публичные domestic компании обязаны выложить эту информацию. Таким образом, функционирует электронная база, в которой собираются и верифицируются данные по компаниям. Конечно, огромную роль в отношении риск-менеджмента в ограничении тех или иных операций играет регулирование.

- Из ваших слов можно сделать вывод, что многие практики риск-менеджмента складывались исторически?

- Именно. Фондовый рынок зародился очень давно. И самые первые биржи в Голландии, Англии и Америки и являлись все это время основными лидерами регуляторных изменений, которые именно задают специфику каждого отдельного рынка, как мы видим. Старейшей фондовой биржей считается Амстердамская биржа. Предполагается, что она была создана в 1611 году, когда торговые посредники для своих операций приобрели постоянное помещение. До 1913 года она функционировала как универсальная биржа (товарные и ценные бумаги). Именно тут и появились до сих пор существующие методы торговли ценными бумагами: срочные сделки, сделки с премиями, операции репо, маржинальные сделки, так что к 1747 году на бирже котировалось 44 вида ценных бумаг. Примерно в это же время в Лондоне появилась первая специализированная фондовая биржа. В 1773 году лондонские брокеры, осуществлявшие операции с различными финансовыми инструментами в кофейне Джонатана в Сити, в районе Королевской биржи, арендовали для своих встреч специальное помещение.

Первая биржа в Америке появилась, как ни странно, не в Нью-Йорке, как можно подумать, а в Филадельфии, в 1791 году. Но на год позже, в мае 1792 года, 24 нью-йоркских брокера, работавших в южной части Манхэттена, собрались на Уолл-Стрит и подписали соглашение о торговле ценными бумагами. Основные положения этого соглашения сводились примерно к следующему:

• Заключать сделки между собой;

• Установить фиксированный размер комиссионных.

Последнее положение было отменено лишь в 1975 году. В России же первая биржа появилась по повелению Петра I в 1703 году в Санкт-Петербурге после его посещения товарной биржи в Амстердаме. При этом развитие регулирования фондового рынка происходило в течение длительного времени и имело значительное влияние на саму модель каждого фондового рынка, на формирование юридических оснований для разрешения спорных ситуаций. Так, если рассмотреть для примера, как менялся фондовый рынок Америки с момента своего появления. За это время было введен целый ряд основополагающих изменений:

- Securities Act of 1933;

- Securities Exchange Act of 1934;

- Trust Indenture Act of 1939;

- Investment Company Act of 1940;

- Investment Advisers Act of 1940;

- Sarbanes-Oxley Act of 2002;

- Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act of 2010;

- Jumpstart Our Business Startups Act of 2012 и так далее.

- Как же они все появились, если на рынке действует пресловутая невидимая рука, которая все и регулирует?

- Это вопрос! Ведь до начала 20 века государство действительно не принимало участия в регулировании фондового рынка США. Регламентация функций и правил фондовых бирж проводилась с помощью правил самих бирж и частично - законодательства отдельных штатов. В конечном счете спекуляции на фондовом рынке в ситуации отсутствия правил вызвали падение фондового рынка 29 октября 1929 года и «Великую Депрессию». Так появилась необходимость регулирования фондового рынка США, чем и занялось правительство Рузвельта, основываясь на теории Кейнса. Именно так и появились первые 3 закона, которые стали основой регулирования в США.

Во-первых, закон «О ценных бумагах» 1933 года, о введении регулирования выпуска ценных бумаг в обращении. То есть, произошло урегулирование первичного фондового рынка. Этот закон обязал брокерские и дилерские компании раскрывать информацию инвесторам. С помощью закона стало возможным раскрытие информации о любых данных, которые имеют существенный характер для инвесторов. Этот закон включал в себя строгое наказание за мошеннические операции на рынке ценных бумаг. К таким операциям, например, относилось предоставление инвесторам ложной информации.

Во-вторых, «Закон о банках» 1933 года, о разграничении коммерческой и инвестиционной деятельности банков США, который был частично отменен, актом Грэма-Линча-Блили, в 1999 году. Американские коммерческие банки были не вправе инвестировать в ценные бумаги корпораций, а также осуществлять подписку на ценные бумаги и проводить брокерско-дилерские операции. После утверждения этого Закона большинство существовавших в то время банков было вынуждено выбрать специализацию или разделиться на две независимые компании. Указанный закон разграничил инвестиционную и традиционную деятельность банков.

Далее, закон «О ценных бумагах и фондовых биржах» 1934 года регулировал вторичный рынок ценных бумаг. Он регламентировал создание федерального органа, в функции которого входила бы регистрация участников рынка ценных бумаг. Данная структура была названа Комиссией по ценным бумагам и биржам.

Кроме того, появились ответственность за манипуляции с ценными бумагами, за предоставление клиенту недостоверной информации и использование инсайдерской информации.

И далее последовательно появились Закон Мэлони (об учреждении Национальной Ассоциации фондовых дилеров (сокращенно - NASD) для регулирования и контроля внебиржевым оборотом), Закон о доверительном договоре 1939 года по регулированию процесса выпуска корпорациями облигаций, Закон «Об инвестиционных компаниях» 1940 года (согласно которому необходимо зарегистрироваться в Комиссии), Закон «Об инвестиционных консультантах» 1940 года, обязывающий регистрировать инвестиционных консультантов в Комиссии. И, наконец, Закон по защите прав инвесторов ценных бумаг 1970 года - о защите клиентов брокерских компаний и наличии определенного уровня чистого капитала.

- Каким образом должна строиться риск-политика российского профучастника для работы на американском рынке? Какова специфика этого направления?

- В первую очередь, конечно, следует погрузиться в американское регулирование. Специфика есть и с точки зрения требований регуляторов (или их отсутствия), и с точки зрения законодательства и принятых на рынке практик. Американский рынок характеризуется гораздо большей ликвидностью, чем европейские рынки и российский фондовый рынок. По оборотам торгов акциями биржи США идут с большим отрывом от всех бирж. Американские компании привлекали за счет открытой и закрытой подписки на свои акции рекордные суммы. Основная причина высокой капитализации и ликвидности американского рынка акций - высокая доля этих инструментов в финансовых активах населения. И, конечно, тот факт, что в перспективы этих компаний верят хедж-фонды, банки и физические лица по всему миру. Из уже сказанного сам собой напрашивается вывод, что регулирование российского рынка складывалось иначе, нежели американского - просто в силу того, что разной была история этих стран.

Более того, сейчас развитие американского рынка идет иначе, нежели развитие рынка европейского. Когда образовался Европейский союз, то была начата общеевропейская гармонизация финансового законодательства разных стран. Комиссии рекомендовали привести к общему европейскому знаменателю национальные особенности регулирования финансовых рынков. Вообще количество мегарегуляторов в мире в конце 20 века быстро росло. По состоянию на 2016 год их было около 60. Иными словами, институт мегарегулятора существует почти в 40% суверенных государств.

В Америке от этой модели, наоборот, в некотором смысле уходили. Многие функции регулятора, по сути, выполняют различные специализированные СРО: и те, функции которых ограничиваются одним сектором финансового рынка; и те, функции которых распространяются на несколько секторов.

Например, потому что считают, что специфика рынка классических ценных бумаг (акции, облигации) и деривативов - совершенно разная.

В целом сейчас существует много интересных работ, анализирующих модели выстраивания регуляторов, реализованные в разных странах.

- А какие модели реализованы?

- Во-первых, модель “twin peaks, в которой регулирование и надзор закрепляются за двумя органами регулирования (как правило, центральным банком и управлением пруденциального надзора). Далее, модель отраслевая (ее еще называют секторальной) - с ограничениями по секторам финансового рынка; в этой модели регулирование и надзор за каждым сектором (банки, фондовые посредники и страховщики) закрепляются за отдельными органами регулирования. И еще одна модель - интегрального подхода (или мегарегулирования); в ней действует универсальный регулятор, который осуществляет регулирование и надзор за всеми типами финансовых посредников, а также занимается описанием действующих бизнес-моделей этих посредников и статистикой относительно набирающих популярность бизнес-моделей.

В остальном сам методологический аппарат риск-менеджмента абсолютно схож, так как все мы используем международные практики, которые пришли со всех возможных финансовых рынков. Как я уже говорила, фондовые рынки давно стали глобальными, кризис одного рынка с большой вероятностью вызывает проблемы на остальных. Поэтому риск-менеджеры были вынуждены подстроиться и начать изучать те методы снижения рисков, методы защиты от потерь и те усовершенствованные модели, которые им смог предложить каждый из финансовых рынков. Так, компания «БКС Глобал Маркетс» имеет офисы в Великобритании, США, России, на Кипре, работает на глобальном финансовом рынке. При этом масштабы бизнеса постоянно растут, увеличивается количество видов бизнесов, постоянно запускаются и планируются новые - мини-прайм брокер, например, который БКС запускает первым, ни один российский инвестбанк пока что этого не делает. От риск-менеджмента это, естественно, требует глобального взгляда и подхода к оценке и ограничению рисков.