Игорь Голутвин (Вестник НАУФОР №1 2019)

Игорь Голутвин, заместитель начальника Управления операций на глобальных товарно-сырьевых рынках компании «ВТБ Капитал», рассказывает Ирине Слюсаревой, какие действия необходимо предпринять для развития рынка процентных ставок и почему ограничения могут быть лучше излишеств.

ОГРАНИЧЕНИЯ ЛУЧШЕ ИЗЛИШЕСТВ

- Российский срочный рынок продолжил развиваться. Более того, по сравнению с прошлым годом его объемы немного выросли. Сохраняется ликвидность, банки продолжают предлагать своим клиентам различные решения по хеджированию рисков, включая выходы на международные рынки капитала.

Новым явлением на рынке процентных ставок стал повышенный спрос на решения по хеджированию ключевой ставки. Причина в том, что стоимость все большего числа выдаваемых банками кредитов меняется вслед за значением ключевой ставки. Это может привести к дальнейшему росту сегмента производных на процентную ставку.

По-прежнему востребованы различные cross-currency инструменты.

Сохраняется интерес к синтетическому финансированию, когда валютный риск финансирования в конкретной валюте хеджируется соответствующим свопом. Более того, стоимость синтетического финансирования оказывается существенно ниже, нежели аналогичные заимствования через облигации. Синтетическое финансирование может быть дешевле на 0,9-1,0 процентных пункта, что является привлекательной разницей. Также хорошо развивается рынок деривативов на сырьевые товары; хеджирование цены товарного актива против рубля активно востребовано корпоративными клиентами. Этот инструмент помогает компаниям лучше строить свою финансовую модель и иметь больше уверенности в финансовых результатах.

Если говорить про цены на нефть, то сейчас давать прогнозы очень сложно, так как сохраняется волатильность на рынке. Причем если раньше можно было говорить о корреляции между ценой нефти и рублем, то сейчас ее нет. Поэтому цена нефти, номинированная в рублях, абсолютно непредсказуема. Корпоративным клиентам удобнее по мере возможности купировать названную зависимость.

Поэтому на соответствующие производные финансовые инструменты генерируется хороший спрос, и мы стремимся в полной мере его удовлетворить.

- Пока существуют экспортные операции, существует и хеджирование валютных рисков. Если рынок полностью закрыт, то рисков доллар-рубль не возникает. Однако российский рынок никогда не станет целиком внутренним по ряду причин.

Ранее на российском рынке ПФИ спрос на инструменты нефть-рубль не возникал. Это объяснялось тем, что российские нефтедобывающие компании продавали и продают нефть за доллары, а внутри страны они работают с рублем. Раньше считалось, что цена нефти будет только расти, поэтому идея ее хеджировать не находила отклика. Хеджировали только рублевую составляющую. На сегодняшний момент мы не можем прогнозировать волатильность нефтяного рынка, равно как и объемы добычи.

Компании-производители считают, что любая цена, покрывающая себестоимость добычи и транспортировки углеводородов, уже приемлема. Исходя из этого, они и принимают решения о хеджировании. Но даже если бы рынок был внутренним и не было долларового компонента, разные виды сырья надо хеджировать против рубля. Особенно если речь идет о сырье, цену на которое трудно прогнозировать. Другое дело, против каких именно валют хеджировать. Возможно, на среднесрочном горизонте появятся другие востребованные валюты, тогда будем запускать другие сегменты рынка и хеджировать и против них.

- Фьючерс на гособлигации - неплохой инструмент. Однако, с моей точки зрения, не стоит увеличивать количество ПФИ на рынке. Концентрация тоже имеет значение. Лучше иметь один инструмент, понятный и удобный для всех. Фьючерсы на ОФЗ нужны преимущественно профучастникам, а деривативы на ключевую ставку нужны всем. Вообще тема процентных деривативов касается не только банков. Это история про всех игроков на этом рынке: корпоративных клиентов, институциональных инвесторов (фонды, страховые компании) и так далее. Позиция корпоративных клиентов здесь наиболее понятна: они хотят захеджировать риск роста процентных ставок. Но существенна также вторая половина этой схемы, ее ответная часть - это структуры, которые аккумулируют длинные деньги (пенсионные фонды, страховые компании и т.д.). Для дальнейшего развития рынка важно, чтобы такие компании тоже имели доступ на рынок и были заинтересованы в использовании ПФИ на процентные ставки.

В противном случае, в ситуации отсутствия длинных денег любое хеджирование процентного риска будет односторонним. Необходимо создать механизм трансляции риска: например, от пенсионного фонда, у которого теоретически есть длинные деньги, через банк к конечному потребителю - компании, которая хочет свои риски захеджировать. Например, компания хочет захеджировать риск роста процентных ставок на горизонте 5 лет. Для этого она обращается к банку и заключает своп, в котором получает плавающую ставку и платит фиксированную. Для того, чтобы закрыть свои риски, банку, в свою очередь, необходимо найти компанию, которой будет интересно застраховаться от падения уровня процентных ставок и заключить обратную сделку.

Таким образом, важно вовлекать в дискуссию всех потенциальных участников рынка. Потенциально такой диалог возможен на базе СРО (саморегулируемых организаций), которые в этом заинтересованы и имеют соответствующие возможности. Обсуждение помогло бы выявить особенности позиций каждой из трех групп игроков и найти консенсус.

- Цена внешнего фондирования выросла из-за геополитической ситуации. Однако возможность захеджировать риски на российском рынке деривативов все еще существует.

- На российском рынке работает Национальный Клиринговый Центр, НКЦ. После сценариев, реализованных во время финансового кризиса 2008 года, государства G20 пришли к соглашению о необходимости реформирования внебиржевого рынка ПФИ, чтобы повысить его стабильность. В частности, сочли необходимым вводить централизованный клиринг стандартизированных внебиржевых ПФИ. Россия тоже приняла на себя определенные обязательства в рамках этого соглашения.

Банк России инициировал обсуждение с участниками финансового рынка способов реализации этих обязательств. Подходы регулятора базировались на анализе состояния российского рынка ПФИ и опыте соответствующих изменений регулирования в США, ЕС и Азиатском регионе (Сингапур, Гонконг) с учетом рекомендаций и стандартов, разработанных IOSCO, а также международной ассоциацией ISDA.

В 2016 году был опубликован доклад Центрального банка «О поэтапном введении требования об обязательном централизованном клиринге в отношении стандартизированных внебиржевых ПФИ», предусматривавший 2019-й как целевой год для внедрения изменений.

Таким образом, на российском рынке планируется ввести обязательный клиринг для ряда инструментов. Крупные игроки должны быть частью клиринговой системы и взаимодействовать с небольшими агентами, привлекая их. Появление централизованного клиринга серьезно поменяет текущую конфигурацию инфраструктуры.

- Саморегулируемая организация должна обеспечивать рынку удобную и эффективную коммуникацию с регулятором.

- Мы продолжаем работать с иностранными банками. К примеру, мы выстраиваем взаимодействие и налаживаем диалог с крупными банками Китая. Они отличаются от западных с точки зрения форматов взаимодействия и процедур, но есть и точки пересечения и общие подходы.

Например, у китайских банков существует аналог ISDA (International Swaps and Derivatives Association) - пакет стандартных документов, который предусматривает единые для всех участников условия, правила и процедуры заключения сделок на рынке деривативов. В России существует отечественный аналог этого пакета - RISDA.

- Процессы идут, но нужно учитывать различия в культуре ведения бизнеса и формирования стратегии. Для западного человека год - серьезный срок; для восточного год - это очень мало. Разные скорости, и для китайского бизнеса, например, вполне обычно иметь стратегию на пару десятков лет.

- За это время многое изменилось, к примеру, появилась уже третья часть Базельского соглашения, так называемый Базель-3, - документ, содержащий новые методические рекомендации в области банковского регулирования. В этом документе описаны новые риски, которые выявились во время кризиса и под которые, соответственно, тоже надо формировать капитал. В документе говорится, в частности, об установлении повышенных требований по покрытию рисков внебиржевых ПФИ, в отношении которых не осуществляется централизованный клиринг. Напомню, требование об обязательном централизованном клиринге вступило в силу в США, Китае, Индии, Японии и еще ряде стран.

Российский рынок вполне восприимчив к этим веяниям. В уже упоминавшемся докладе Банка России, посвященном обязательному централизованному клирингу, прописаны определенные сроки введения требования об обязательном централизованном клиринге относительно различных категорий ПФИ; содержится перечень стандартизированных внебиржевых ПФИ, подлежащих централизованному клирингу (на первом этапе это оvernight index swap; basis swap; fixed-to-floating swap).

Мы следуем глобальным трендам, и это хорошо. А основной тренд таков: чем больше сделок со стандартизированными внебиржевыми ПФИ проходит через централизованный клиринг, тем лучше.

- Если на рынке присутствуют физлица, это создает дополнительные спрос/предложение, дополнительную ликвидность. Приход квалифицированного инвестора - положительное явление для рынка в целом. С другой стороны, срочный рынок все-таки требует от участника полного понимания своих действий и их последствий, требует маржирования, управления позицией. На мой взгляд, неквалифицированному розничному инвестору сложно ориентироваться на рынке производных инструментов. Ему сложно оценить риски, и он легко может потерять деньги.