Аркадий Смирнов (Вестник НАУФОР №5 2010)

Аркадий Смирнов,

Взаимодействие с учредителем доверительного управления - важная часть инвестиционного процесса.

Специалисты утверждают, что вылечить паранойю нельзя, но возможно купировать или облегчить ее симптомы. Лучшим средством для этого является внимательное и доброжелательное отношение. Управляющих к клиентам, клиентов к управляющим, регулятора к профессиональным участникам рынка и так далее…

Процесс взросления обычно сопровождается неизбежными разочарованиями. Российский фондовый рынок на пути к зрелости также периодически испытывает глубокие эмоциональные потрясения. Но если переживания инвесторов по поводу убытков 1998 года были скорее инфантильны (драматическое снижение цен на акции психологически воспринималось примерно так же, как впервые полученное строгое доказательство абсенции Деда Мороза) и имели житейско-прикладной характер (если не погасили ГКО, чего тогда стоит обещание жениться?), то события 2008 года спровоцировали бурю финансово-экзистенциальных эмоций и даже финансово-гносеологический кризис. Некоторые всерьез поверили, что если за окном глобальный финансовый коллапс (даже Lehman Brothers умер), то деньги не пахнут, риск-менеджмент - дорогая обуза, а долги вовсе необязательны. Ранее с восторгом излагавшиеся потенциальным клиентам теоретические модели рынка переживают не лучшие времена - оказалось, что безубыточная инвестиционная стратегия так же невозможна, как синтез lapis philosophorum или практическое воплощение perpetuum mobile.

Индустрия управления активами переживает параноидальные судороги, обусловленные свежим негативным опытом. Клиенты, подозревающие собственных управляющих (в лучшем случае, только в небрежности), пытаются контролировать каждый их шаг, управляющие меняют менеджмент, регулятор отзывает ранее выданные лицензии и ужесточает требования к еще пользующимся доверием лицензиатам. Принимаемые меры выглядят настолько естественными, что даже не предполагают анализа вероятных последствий.

В то же время интуитивно очевидные решения системных проблем часто не исправляют, а лишь усугубляют положение. Наиболее известны следующие типовые ситуации:

· реакция на часть симптомов создает новую форму поведения системы, также ведущую к нежелательным последствиям;

· попытка добиться кратковременного улучшения приводит к трудностям в долговременном плане;

· локальные цели для части системы находятся в противоречии с интересами системы в целом;

· на систему пытаются воздействовать в тех ее частях, где она малочувствительна к такому воздействию и где ресурсы тратятся с малым эффектом.

Так, ужесточение требований к размеру собственных средств управляющих вряд ли повысит надежность последних при отсутствии достаточно строгих нормативов, регламентирующих структуру капитала, и ежедневного контроля за их соблюдением. Управляющие ранее неоднократно доказывали, что способны один раз в квартал, к отчетной дате приводить собственные средства в соответствие с новыми требованиями.

Кроме того, новые нормативы капитализации в долговременном плане неизбежно приведут к снижению конкуренции в индустрии управления активами и разделу соответствующего рынка между крупными игроками. Принимая во внимание, что этот бизнес в России находится в стадии становления, не приносит высокой прибыли и часто финансируется за счет других проектов в финансовой сфере (например таких, как брокерская или банковская деятельность), повышение требований к собственным средствам лишь усилит зависимость управляющих от контролирующих их финансовых групп, что, с одной стороны, не добавит преимуществ клиентам, а, с другой стороны, противоречит посткризисной тенденции к функциональному разделению и децентрализации финансовых групп и институтов.

Предпринимаемые инвесторами попытки установления тотального контроля за действиями управляющего являются ярким примером того, как часть системы, пытаясь достичь локальной цели (получить иллюзию контроля над ситуацией), нарушает основной принцип инвестиционного процесса - автономию воли управляющего в пределах заданной цели и установленных ограничений.

И, наконец, капитал управляющего не защищает клиентов последнего от убытков, обусловленных цикличностью экономики и общими проблемами фондового рынка, это всего лишь гарантия на случай возможных злоупотреблений. По итогам опроса, проведенного среди руководителей операционных подразделений пенсионных фондов США в 1998 году, 98 процентов респондентов указали, что главным препятствием к достижению инвестиционных целей является слабая организация инвестиционного процесса. Именно на качестве последнего должно быть сосредоточено внимание профессионального сообщества, инвесторов и регулятора.

Кризис, наблюдаемый в настоящее время в российской индустрии управления активами, наглядно иллюстрирует обоснованность мнения экспертов. Существенная часть клиентов российских управляющих оказалась не готова пережить на практике даже относительно краткосрочное снижение стоимости инвестиций. Процесс урегулирования претензий клиентов продолжается, некоторые споры завершились резонансными судебными решениями, которые не добавили индустрии доверия инвесторов. Таким образом, проблему большинства российских управляющих компаний можно локализовать более четко - слабая организация именно той части инвестиционного процесса, которая определяет порядок взаимодействия с клиентами.

Из-за довольно продолжительного "бычьего" тренда вопросы клиентам относительно инвестиционных целей стали считаться неприличными. Ответ подразумевался единственный : "Зарабатывать деньги, как все…". В лучшем случае тестировался аппетит потенциального инвестора к риску и его ожидания в части доходности инвестиций. Соответственно, клиенту продавали доходность (чаще всего прошлую) и market timing (удобный момент входа в рынок, обычно в терминах "завтра все будет дороже"). Когда с историческими результатами возникли проблемы, а вероятность завтрашнего роста стоимости купленных сегодня ценных бумаг стала ниже 50 процентов, и без того нематериальный объект продаж (услуга) совершенно утратил какие-либо признаки идентификации. Пришло время вспомнить, что сервис управления активами - это, в первую очередь, инвестиционный процесс…